我們應(yīng)當(dāng)指望通過這項(xiàng)措施以及相應(yīng)的配套措施促使我國(guó)跨境資本流動(dòng)化暗為明,為防御未來可能發(fā)生的危機(jī)沖擊做好準(zhǔn)備。 繼開放QDII之后,國(guó)家外匯管理局一紙開放個(gè)人直接投資境外證券市場(chǎng)的通知又在內(nèi)地、香港激起了一陣波瀾。在全球股市反彈和內(nèi)地居民直接投資港股開閘雙重提振下,近半個(gè)月來因美國(guó)次級(jí)按揭債務(wù)危機(jī)拖累而劇烈震蕩的香港股市于20日大幅上漲,恒生指數(shù)和國(guó)企指數(shù)分別上漲5.93%和8.74%之多。
中短期內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模將相當(dāng)有限
在國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過剩壓力有增無減的背景下,此舉對(duì)優(yōu)化我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、滿足部分居民投資需求、對(duì)內(nèi)地居民提供更平等待遇等均有積極意義。但是,由于以下因素限制,此舉在中短期內(nèi)實(shí)際業(yè)務(wù)規(guī)模將相當(dāng)有限,不至于對(duì)我國(guó)國(guó)際收支等產(chǎn)生明顯的實(shí)質(zhì)性影響。 第一,盡管外匯管理部門開放了居民對(duì)外證券投資,但具有足夠資產(chǎn)的潛在投資者并不全都會(huì)選擇投資證券市場(chǎng),證券市場(chǎng)投資者中又只有一部分會(huì)克服“本土偏好”而選擇投資境外證券市場(chǎng),選擇投資境外證券市場(chǎng)者又只有一部分冒險(xiǎn)傾向較強(qiáng)者會(huì)選擇個(gè)人直接投資而不是通過QDII投資。 第二,境內(nèi)外市場(chǎng)收益率的差異將構(gòu)成阻礙潛在內(nèi)地投資者開展跨境投資的障礙。 畢竟,人民幣升值壓力仍然居高不下,A股市場(chǎng)目前情況也還不錯(cuò)。在香港股市上,恐怕只有那些同時(shí)在內(nèi)地、香港兩地上市且A股價(jià)格明顯高于H股價(jià)格者才是潛在內(nèi)地投資者心儀的投資對(duì)象。 第三,該項(xiàng)業(yè)務(wù)試點(diǎn)地區(qū)的選擇也減少了當(dāng)前選擇這條途徑的內(nèi)地投資者。眾所周知,中國(guó)內(nèi)地居民投資境外證券市場(chǎng)風(fēng)氣最盛者當(dāng)屬?gòu)V東,其次是上海等長(zhǎng)三角地區(qū)和高收入群體聚集的北京,但引人注目的是,這項(xiàng)業(yè)務(wù)試點(diǎn)放在了天津,而不是上述投資境外證券市場(chǎng)風(fēng)氣最盛的地區(qū)。 不錯(cuò),在理論上,內(nèi)地居民都可以通過中國(guó)銀行營(yíng)業(yè)網(wǎng)絡(luò)、經(jīng)天津分行從事境外證券投資,但從內(nèi)地股市投資者構(gòu)成就不難看出,潛在內(nèi)地投資者的主體并不是那種對(duì)境內(nèi)外證券市場(chǎng)掌握了充分信息的所謂理性“經(jīng)濟(jì)人”,投資顧問熟悉與否對(duì)眾多內(nèi)地居民的投資決策影響非常大。業(yè)務(wù)試點(diǎn)放在天津,必定會(huì)將大部分潛在內(nèi)地跨境投資者隔離在外。
對(duì)放松資本項(xiàng)目管制的意義也有限
事實(shí)上,在我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況下,開放居民跨境投資必然會(huì)給資本外逃、跨境洗錢者提供新的可選擇途徑。因此,除了相應(yīng)同步強(qiáng)化反洗錢等工作之外,開放這項(xiàng)業(yè)務(wù)必定要遵照循序漸進(jìn)、統(tǒng)籌規(guī)劃、先易后難、留有余地的原則。 由于這項(xiàng)業(yè)務(wù)開放后中短期內(nèi)規(guī)模不會(huì)太大,其對(duì)放松資本項(xiàng)目管制的意義也頗為有限。 外管局此次通知中規(guī)定,居民投資規(guī)模不受5萬美元年度購(gòu)匯額度限制,市場(chǎng)廣泛視之為資本項(xiàng)目開放的一個(gè)重要步驟,也是不少媒體突出報(bào)道的“賣點(diǎn)”。 不過,考慮到以前我國(guó)已經(jīng)經(jīng)歷了從規(guī)定企業(yè)只能用自有外匯投資到可以購(gòu)匯對(duì)外直接投資的改革,準(zhǔn)許購(gòu)匯對(duì)外投資并非此前完全沒有采用過的新招,我們不應(yīng)認(rèn)為準(zhǔn)許居民購(gòu)匯直接投資境外股市是多么大的突破。
促使跨境資本流動(dòng)化暗為明
既然如此,那么,在中短期內(nèi)這項(xiàng)業(yè)務(wù)的主要意義應(yīng)當(dāng)定位于什么?恐怕還是應(yīng)當(dāng)定位于增進(jìn)我國(guó)跨境資本流動(dòng)的透明度。 盡管我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行嚴(yán)格的資本項(xiàng)目管制,至今仍對(duì)全部開放資本項(xiàng)目管制態(tài)度謹(jǐn)慎。但實(shí)際上,至少?gòu)纳鲜兰o(jì)80年代末開始,中國(guó)就開始出現(xiàn)了大量游離于政府監(jiān)測(cè)之外的變相資本流動(dòng),我國(guó)企業(yè)和居民實(shí)際對(duì)外投資(包括直接投資和證券投資)額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),90年代中期以來明顯提速,這一點(diǎn)在作為內(nèi)地企業(yè)海外上市第一目的地的香港表現(xiàn)得特別明顯。 在香港交易所《現(xiàn)貨市場(chǎng)交易研究調(diào)查》系列報(bào)告中,1995/1996年度之前,由于規(guī)模微不足道,內(nèi)地投資者的交易量尚未單獨(dú)分類統(tǒng)計(jì);在1996年《會(huì)員交易研究調(diào)查》中,內(nèi)地投資者首次單獨(dú)分類統(tǒng)計(jì),其交易量?jī)H占當(dāng)年香港股市外部投資者代理交易量的0.6%.此后,這項(xiàng)比例雖然有所起伏,但總體上趨向提高,至2005/2006年度已達(dá)5.44%.香港股市如此,在國(guó)外市場(chǎng),中國(guó)內(nèi)地居民參與的規(guī)模也不會(huì)太小,中國(guó)居民大手筆投資紐約、納斯達(dá)克等股市早非新聞。前兩年,在美國(guó)上市的幾只中國(guó)概念股炙手可熱,在很大程度上應(yīng)當(dāng)歸因于中國(guó)內(nèi)地居民的參與。據(jù)美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì),截至2004年6月30日,中國(guó)內(nèi)地持有美國(guó)證券達(dá)30億美元。 規(guī)模可觀的資本暗流游離于政府監(jiān)管之外,大量居民海外資產(chǎn)沒有納入國(guó)際投資頭寸統(tǒng)計(jì),無疑不利于一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)管理,蘊(yùn)藏著潛在的風(fēng)險(xiǎn)。 在人民幣升值壓力有增無減、內(nèi)地資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫橫飛導(dǎo)致熱錢普遍內(nèi)流的時(shí)期,我們不能過分指望開放境外證券投資真能明顯增加境內(nèi)居民對(duì)外投資的真實(shí)規(guī)模,不能過分指望此舉真能明顯減緩資本內(nèi)流的步伐,但我們應(yīng)當(dāng)指望通過這項(xiàng)措施以及相應(yīng)的配套措施(包括與其他有關(guān)國(guó)家/地區(qū)政府、海外交易所等機(jī)構(gòu)達(dá)成信息交換和統(tǒng)計(jì)協(xié)議等),促使我國(guó)跨境資本流動(dòng)化暗為明,從而改進(jìn)我們的宏觀經(jīng)濟(jì)管理,為防御未來可能發(fā)生的危機(jī)沖擊做好準(zhǔn)備。
(商務(wù)部研究院研究員) |