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2月物價(jià)指數(shù)繼續(xù)下降,CPI同比下降1.6%,6年來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng);PPI同比下降4.5%,降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。盡管統(tǒng)計(jì)局認(rèn)為我國(guó)沒(méi)有進(jìn)入“典型”通縮,但從2月物價(jià)指數(shù)表現(xiàn)出的結(jié)果和趨勢(shì)看,經(jīng)濟(jì)通縮的擔(dān)憂將進(jìn)一步加劇,盡管我們不能因?yàn)镃PI一個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)就判斷經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了通縮。
我國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)陷入通縮
對(duì)通縮的判斷,在理論上和實(shí)務(wù)上都有嚴(yán)重的分歧。貨幣學(xué)派就認(rèn)為,無(wú)論通脹還是通縮歸根結(jié)底都是貨幣現(xiàn)象。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局也借用了這個(gè)觀點(diǎn):由于市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量不足引起的價(jià)格水平的下降。但我個(gè)人認(rèn)為,貨幣政策與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)是反向?qū)_的,貨幣供應(yīng)不足與物價(jià)水平下降不可能在同期同時(shí)出現(xiàn),“典型”通縮不可能存在。
通貨緊縮比較經(jīng)典的定義是,經(jīng)濟(jì)蕭條引起的物價(jià)水平的持續(xù)下降。物價(jià)是否“持續(xù)”下降、導(dǎo)致這現(xiàn)象的是不是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)“蕭條”成為判斷通縮的兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。按國(guó)際慣例,持續(xù)下降一般指兩個(gè)季度以上。由于去年的同比基數(shù)比較高,CPI一、二季度連續(xù)出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng),PPI全年負(fù)增長(zhǎng)可能性很大,物價(jià)有持續(xù)下降的可能。同時(shí),我國(guó)經(jīng)濟(jì)也屬于相對(duì)“蕭條”期,1-2月工業(yè)增加值增長(zhǎng)只有3.8%,環(huán)比、同比繼續(xù)下降,微觀層面很多行業(yè)和企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)谌ツ?季度、今年1季度都將出現(xiàn)虧損。所以,今年我國(guó)經(jīng)濟(jì)不是沒(méi)有陷入通縮的可能。
沒(méi)必要談“縮”變色
面對(duì)可能出現(xiàn)的通縮,我們沒(méi)必要刻意回避,也沒(méi)必要談“縮”變色。在我看來(lái),通脹、通縮都是經(jīng)濟(jì)周期的固有形態(tài)。通縮對(duì)經(jīng)濟(jì)有不少積極意義——通縮只是通脹留下的后遺癥,對(duì)經(jīng)濟(jì)的破壞遠(yuǎn)小于通脹。
我們知道市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)都有周期規(guī)律,周期的階段劃分也非常經(jīng)典:復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條。復(fù)蘇的特征是“高增長(zhǎng)、低通脹”,是經(jīng)濟(jì)和股市的黃金期;繁榮伴隨“高增長(zhǎng)、高通脹”的通脹特點(diǎn);衰退伴隨“低增長(zhǎng)、高通脹”的滯脹特征,是最差的經(jīng)濟(jì)形態(tài);蕭條伴隨“低增長(zhǎng)、低通脹”的通縮特點(diǎn)。對(duì)周期的理解不僅要把握每個(gè)周期階段的特征,更要抓住這些階段周而復(fù)始的輪轉(zhuǎn)規(guī)律,以預(yù)測(cè)未來(lái)一段時(shí)間的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。
理論上,“高增長(zhǎng)、低通脹”的復(fù)蘇期是投資效率最高的階段。低通脹意味企業(yè)的要素價(jià)格成本比較低,高增長(zhǎng)拉動(dòng)企業(yè)的產(chǎn)品需求強(qiáng)勁。這樣產(chǎn)能和毛利率雙輪驅(qū)動(dòng),使企業(yè)的盈利能力很強(qiáng),業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)很快。“低增長(zhǎng)、低通脹”的蕭條期,由于社會(huì)需求低迷,企業(yè)盈利水平還是很差,但低通脹形成的成本壓力有所緩解,而且股價(jià)經(jīng)過(guò)繁榮和衰退兩個(gè)階段下跌后很低。更重要的是,蕭條后跟隨的是復(fù)蘇期,股市作為先行指標(biāo),必然有提前的反應(yīng)。所以“低增長(zhǎng)、低通脹”的蕭條期是最好的“戰(zhàn)略建倉(cāng)”期,備戰(zhàn)復(fù)蘇黃金期的到來(lái)。與之相反的是,“高增長(zhǎng)、高通脹”的繁榮期并不是最好的投資期:一是因?yàn)楦咄浭蛊髽I(yè)的營(yíng)運(yùn)效率降低,而產(chǎn)能快速擴(kuò)張,企業(yè)不僅供求潛在風(fēng)險(xiǎn)很大,而且還會(huì)出現(xiàn)擴(kuò)展瓶頸,這樣企業(yè)業(yè)績(jī)的增速會(huì)降低,可持續(xù)能力會(huì)下降;二是按周期運(yùn)行規(guī)律,繁榮期后必是衰退期。“低增長(zhǎng)、高通脹”的滯脹期是最差的投資周期階段——成本還沒(méi)下來(lái),需求下來(lái)了,企業(yè)業(yè)績(jī)受這雙重打壓下降很快。可見(jiàn),高通脹的這兩階段,經(jīng)濟(jì)基本面不能成為股市的驅(qū)動(dòng)力量。
通縮蕭條階段是股市的播種季節(jié)
所以,如果按經(jīng)濟(jì)基本面和估值的靜態(tài)考慮,復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條四個(gè)周期階段應(yīng)該采取的投資策略分別是“持有”、“派發(fā)”、“離場(chǎng)”、“建倉(cāng)”。即便現(xiàn)在進(jìn)入通縮蕭條階段,也請(qǐng)不要離開(kāi)。這個(gè)階段雖不是收獲的季節(jié),但是播種的季節(jié),是僅次于復(fù)蘇階段的次優(yōu)投資期。A股市場(chǎng)2006年啟動(dòng)的大行情就是處在“高增長(zhǎng)、低通脹”的復(fù)蘇階段,股市作為先行指標(biāo),對(duì)這樣的預(yù)期將做出積極反應(yīng)。有研究統(tǒng)計(jì)了美國(guó)1948以來(lái)的9次經(jīng)濟(jì)衰退周期中經(jīng)濟(jì)周期與股市周期的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)股市低谷要提前經(jīng)濟(jì)低谷平均5.1個(gè)月,從股市低谷到經(jīng)濟(jì)低谷這段時(shí)間,股指平均漲幅為24%。如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)2010年復(fù)蘇,則股市在2009年也有機(jī)會(huì)。
何況除了以上的基本面改善,市場(chǎng)還有資金面的推動(dòng)。面對(duì)通縮,國(guó)家一定是竭力采取寬松的貨幣財(cái)政政策。央行年初確定的17%目標(biāo),市場(chǎng)都覺(jué)得很高,但2月廣義貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長(zhǎng)高達(dá)20.48%,同比、環(huán)比同時(shí)提高,增速高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（7%）與物價(jià)指數(shù)（-1.6%）之和近15個(gè)百分點(diǎn),創(chuàng)出歷史新高。信貸也是天文數(shù)字,1月份中國(guó)人民幣新增貸款高達(dá)1.62萬(wàn)億元,同比多增8141億元,2月人民幣各項(xiàng)貸款增加1.07萬(wàn)億元,同比多增8273億元。新發(fā)行的貨幣遠(yuǎn)超實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要,實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸納不了的這些增量資金,它們或存銀行或流向股市等虛擬經(jīng)濟(jì)。而貸款的大量增加說(shuō)明資金不是停在銀行,而是流向了社會(huì)。股市兼具投資和投機(jī)特點(diǎn),如果能形成較好的賺錢(qián)效應(yīng),這些已經(jīng)流入社會(huì)而實(shí)體經(jīng)濟(jì)消化不了的資金很可能有進(jìn)入股市的沖動(dòng)。所以,通縮的今年不僅有基本面帶來(lái)的“戰(zhàn)略建倉(cāng)”長(zhǎng)線機(jī)會(huì),也有資金面帶來(lái)的局部和階段性短期機(jī)會(huì),請(qǐng)不要走開(kāi)。 |