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對于全球金融危機威脅下的中國和其他國家的央行而言，在決策者越來越青睞財政政策時，應(yīng)當(dāng)堅信貨幣政策仍是不可或缺的主要政策工具。
因為寬松的財政政策必須搭配寬松的貨幣政策才能發(fā)揮最大效果，寬松貨幣政策有助于抵消即將到來的通貨緊縮，而利率空間逐步收窄并不代表央行貨幣政策失去用武之地。
美國國民經(jīng)濟研究局（NBER）下屬的經(jīng)濟周期測定委員會日前正式宣布，自去年12月起美國經(jīng)濟便已陷入經(jīng)濟衰退，這意味著美國公眾事實上已置身衰退中快滿一年了。自從二戰(zhàn)以來，美國曾經(jīng)出現(xiàn)過十次經(jīng)濟衰退，平均持續(xù)時間為10個月，其中最嚴(yán)重的兩次衰退分別發(fā)生在1973年以及1981年，分別延續(xù)了16個月。由于本輪經(jīng)濟衰退尚處于加速發(fā)展過程中，許多經(jīng)濟指標(biāo)還在不斷惡化，因而很可能成為二戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的衰退。
自次貸危機爆發(fā)以來，美聯(lián)儲就成為危機治理的核心力量之一。過去兩年來美聯(lián)儲在危機救援方面主要做了三件事情：
其一是實行連續(xù)降息的寬松貨幣政策。去年8月次貸危機持續(xù)升級后，為提振市場信心，沿襲前主席格林斯潘的套路，美聯(lián)儲連續(xù)大幅降息，從去年9月18日的5.25%降至目前的1%。
其二是通過TAF（短期拍賣工具）、PDCF（一級交易商信貸工具）、TSLF（短期證券借貸工具）、MMIFF（貨幣市場投資者融資機制）和CPFF（商業(yè)票據(jù)融資機制）等措施不斷為金融機構(gòu)提供短期流動性；此外，美聯(lián)儲還與14國中央銀行達成或擴大貨幣互換協(xié)議——在美聯(lián)儲看來，各國短期融資市場都是相互聯(lián)系的，為海外市場提供美元有助于解決全球流動性短缺困境，從而對美國自身也是有利的。
其三是提升金融體系和金融環(huán)境的穩(wěn)定性，特別是對可能給整個金融體系帶來系統(tǒng)性風(fēng)險或多米諾骨牌效應(yīng)的重要金融機構(gòu)進行果斷及時的救援。這方面的例子包括AIG、花旗和房利美、房地美等。然而也正是在這一點上，以伯南克為代表的美聯(lián)儲和以保爾森領(lǐng)銜的財政部發(fā)生了根本沖突。種種跡象表明，伯南克對自由市場主義者保爾森拒絕救助雷曼兄弟一事耿耿于懷，因為在他看來，雷曼兄弟也屬于能夠帶來嚴(yán)重連鎖反應(yīng)的金融機構(gòu)。伯南克在最近的一次公開演講中強調(diào)，救助此類企業(yè)是為了保護公眾利益，雖然的確存在誘發(fā)道德風(fēng)險的可能，但仍可通過改變金融監(jiān)管方式等措施進行矯正。
今年美國大選塵埃落定后，從整體上看，客觀形勢對美聯(lián)儲較為有利。第一，美聯(lián)儲現(xiàn)在關(guān)注的重點已相應(yīng)轉(zhuǎn)向如何刺激經(jīng)濟全面復(fù)蘇。說到底，危機也就是個信心問題，既然衰退已是鐵定事實，開始談?wù)搹?fù)蘇無疑有助于信心加速回升。第二，過于強勢的財長保爾森即將淡出政壇，接替他的蓋特納此前是美聯(lián)儲最重要的決策者之一，想必有利于兩個部門之間的溝通合作。第三，隨著各類救市和監(jiān)管制度的不斷健全，大型金融機構(gòu)倒閉的風(fēng)險逐漸遠(yuǎn)去：雷曼兄弟倒下后，美國國會通過“2008經(jīng)濟穩(wěn)定緊急法案”（EESA），授權(quán)財政部購買金融機構(gòu)不良資產(chǎn)，幫助其改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，花旗也由此成為直接受益者；同時，美國存款保險公司宣布將債務(wù)擔(dān)保范圍擴大至非存款類金融機構(gòu)；而美聯(lián)儲自身的角色也越來越積極進取，例如通過向銀行準(zhǔn)備金支付利息，在流動性擴張方面獲得了更大的靈活性。第四，各國央行之間的國際政策協(xié)調(diào)模式正日臻圓熟。
伯南克已暗示12月15日美聯(lián)儲年內(nèi)最后一次例會上還可能繼續(xù)降息50個基點，從表面上看，傳統(tǒng)的利率政策似乎已走到盡頭，但美聯(lián)儲認(rèn)為其自身還有很大的政策空間，影響市場的能力并不局限于聯(lián)邦基金利率方面。美聯(lián)儲近來不斷向市場發(fā)出信號，表明它將仿效當(dāng)年的日本央行，轉(zhuǎn)向定量寬松的貨幣政策。
與美聯(lián)儲一樣，對于全球金融危機威脅下的中國和其他國家的央行而言，在決策者越來越青睞財政政策時，應(yīng)當(dāng)堅信貨幣政策仍是不可或缺的主要政策工具。
首先，寬松的財政政策必須搭配寬松的貨幣政策才能發(fā)揮最大效果。根據(jù)宏觀經(jīng)濟學(xué)一般理論，單純使用積極財政政策，在擴大產(chǎn)出的同時，將導(dǎo)致利率上升，從而實質(zhì)上“擠出”居民消費和私人投資；若輔之以寬松的貨幣政策，則可消除擠出效應(yīng)，使產(chǎn)出最大化。此外，像中國這樣龐大的財政政策刺激方案，如果沒有貨幣政策配合，很難得到足夠的資金保證。市場預(yù)計，最近一次降息加上存款準(zhǔn)備金率下調(diào)，將至少為商業(yè)銀行增加6600億元流動性。
其次，寬松貨幣政策有助于抵消即將到來的通貨緊縮。歷史教訓(xùn)表明，通貨緊縮是比通貨膨脹更危險，因為它使實際利率上升，推動經(jīng)濟以“收斂型蛛網(wǎng)”模式趨向于長期蕭條。隨著國際原油及其他大宗商品價格的大幅回落，特別是出口和消費的萎縮導(dǎo)致生產(chǎn)能力過剩，各國物價指數(shù)目前都在快速下滑。IMF最新發(fā)布的世界經(jīng)濟展望報告指出，2009年全球范圍內(nèi)有可能出現(xiàn)持續(xù)通貨緊縮局面；而國內(nèi)經(jīng)濟學(xué)界也普遍認(rèn)為，2009年年中或年底，中國的CPI可能呈現(xiàn)負(fù)增長。
再次，利率空間逐步收窄并不代表央行貨幣政策就失去用武之地了。中國人民銀行三季度《貨幣政策報告》已表示，未來將推出包括TAF在內(nèi)的多項創(chuàng)新型貨幣政策工具，以緩解國內(nèi)金融機構(gòu)的短期流動性不足。最近央行大幅降低一年期存貸款基準(zhǔn)利率108個基點，即表明它同樣不認(rèn)為利率工具就代表貨幣政策的全部。
最后，經(jīng)濟現(xiàn)象是如此復(fù)雜，而人類已有的認(rèn)識又是如此膚淺片面，以至于沒有人敢斷言，過去被奉為圭臬的教條就是千真萬確的。例如，大多數(shù)經(jīng)濟學(xué)教科書上都白紙黑字地寫著：貨幣政策在反通貨膨脹方面效果明顯，但在反衰退方面不如財政政策。不過奧巴馬最新欽點的白宮經(jīng)濟顧問委員會主席克里斯蒂娜·羅默卻頗不以為然。她本人與美聯(lián)儲主席伯南克一樣，也是研究大蕭條史的學(xué)術(shù)權(quán)威。她1992年的一篇論文的結(jié)論是，貨幣政策才是徹底終結(jié)大蕭條的真正力量。因此，各國經(jīng)濟決策者在將更多希望寄托于大規(guī)模財政刺激方案的同時，也必須學(xué)會雙面下注，以對沖潛在的經(jīng)濟風(fēng)險。 |