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| 2008-05-30 田立 來源:上海證券報(bào) |
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有不確定性的地方就有金融學(xué)，而衍生品的出現(xiàn)不但使金融手段從此層出不窮，而且為解決困擾學(xué)術(shù)界已久的資產(chǎn)定價(jià)問題開辟了嶄新的途徑。它不僅讓我們看到了傳統(tǒng)的基礎(chǔ)類工具（如股票、債券等）的價(jià)值內(nèi)涵，也讓我們能夠（相對(duì)）準(zhǔn)確地把握衍生類工具的內(nèi)在價(jià)值。可惜，這些金融學(xué)的最新動(dòng)態(tài)與成果并未引起國(guó)內(nèi)主流學(xué)者的足夠重視。
據(jù)報(bào)道，五月底在上海將有一個(gè)關(guān)于金融衍生品的大型研討會(huì)。盡管沒有人約請(qǐng)我參加，但我還是對(duì)此非常關(guān)注，一來是因?yàn)檠苌肥俏业闹餮蟹较蛑唬䜩硌苌吩谖覈?guó)還剛剛開始，有著廣闊的發(fā)展空間。當(dāng)然，最重要的，是衍生品的成果往往代表著當(dāng)代金融學(xué)的最前沿發(fā)展方向，是現(xiàn)代金融學(xué)思想的“聚集地”，并且越來越廣泛地應(yīng)用到經(jīng)濟(jì)體系的各個(gè)領(lǐng)域。
常聽人說現(xiàn)在要用金融學(xué)思想去分析問題，那么到底什么是金融學(xué)思想呢？對(duì)于大多數(shù)人來說，一提起“金融”這個(gè)詞，常常會(huì)迅速聯(lián)想到兩件事：一是，它是經(jīng)濟(jì)學(xué)的分支；二是，它與銀行、股票、貨幣之類與“錢”有聯(lián)系的東西密切相關(guān)。殊不知，這兩種聯(lián)想都似是而非，或者可以說是根本性的錯(cuò)誤。
首先說說金融學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)的關(guān)系。最初的時(shí)候，人們對(duì)金融問題的研究確實(shí)是在經(jīng)濟(jì)學(xué)的框架內(nèi)展開的，早期在金融學(xué)領(lǐng)域取得成就的人大多也都是經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也有少部分?jǐn)?shù)學(xué)家、統(tǒng)計(jì)學(xué)家，甚至物理學(xué)家。但隨著金融問題研究更深地展開，人們?cè)絹碓桨l(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理在解決金融問題上的局限性，最突出的就是手段問題。由于早期金融問題的核心是資產(chǎn)價(jià)格問題（尤其是股票價(jià)格），按照經(jīng)濟(jì)學(xué)最經(jīng)典的供求原理來解釋股票價(jià)格（尤其是股票價(jià)格波動(dòng)）根本就是牛頭不對(duì)馬嘴，因?yàn)楣蓛r(jià)波動(dòng)頻繁，根本就不可能從市場(chǎng)上找到可靠的證據(jù)來證明供求關(guān)系對(duì)股價(jià)的影響。后來，還是數(shù)學(xué)家對(duì)此提出了比較合理的解釋：股價(jià)波動(dòng)是一個(gè)隨機(jī)游走過程，是不可預(yù)知的。
但即便是不可預(yù)知的，人們總也要根據(jù)一定的“原則”來確定相應(yīng)的決策吧？此時(shí)，經(jīng)濟(jì)學(xué)就更加無能為力了。不過，一位出自經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域但又明顯離經(jīng)叛道的學(xué)者站出來解釋了決策的原則，這個(gè)人就是1990年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主馬克維茨。他在1952年發(fā)表論文論證說，人們投資決策的原則是“預(yù)期收益與相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡取舍”，并提出了資產(chǎn)組合理論，這為后來的投資研究建立起了基本框架。然而最初，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)此并不認(rèn)可，比如大名鼎鼎的弗里德曼甚至認(rèn)為馬克維茨的理論是“四不像”，但他萬沒有料到，幾乎就是這個(gè)理論把金融學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)徹底分開了。按周洛華先生的說法，正是馬克維茨的收益風(fēng)險(xiǎn)均衡假設(shè)，才使得金融學(xué)徹底擺脫了以供求均衡為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論框架而自成體系的。
但這只是“原始”的金融學(xué)，與現(xiàn)代金融學(xué)還有很大差距。上世紀(jì)70年代初，維系世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)——布雷頓森林體系——瓦解了，其直接后果是，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的不確定性大大增加了。不確定性大體可以為兩種，一種是“好”的，也就是對(duì)擁有者有利的；而另一種則是“壞”的，因?yàn)閷⑹官Y產(chǎn)遭受損失。對(duì)于很多人來說，盡管不確定性是把雙刃劍，但還是對(duì)負(fù)面影響可能帶來的損失驚恐萬分，因?yàn)樗麄儧]有能力防范這種損失，于是需要新的方法來幫助這些人規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。但這時(shí)人們才發(fā)現(xiàn)，被沿用了上百年的基礎(chǔ)類金融工具根本無法擔(dān)當(dāng)這樣的重任，非新型手段不能解決“逃避”不確定性的目的，于是一種新型交易手段——金融衍生產(chǎn)品便應(yīng)運(yùn)而生了。
衍生品之所以能幫助人們實(shí)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的，一個(gè)很重要的原因就是它改變了傳統(tǒng)交易在時(shí)間與空間上的概念。也就是說，他把未來的不確定性以時(shí)間價(jià)值的方式“轉(zhuǎn)化”為當(dāng)前契約來交易，從而幫助人們把不確定性給交易了：有抵抗力的把不確定性買進(jìn)來，沒有抵抗力的賣出去。現(xiàn)在人們看到的遠(yuǎn)期合約和期貨合約，以及林林總總、花樣繁多的期權(quán)，都是具有這種特殊功能的衍生類工具。
自從衍生品被創(chuàng)造出來那一刻，金融學(xué)就發(fā)生了翻天覆地的變化。一方面，金融學(xué)的應(yīng)用領(lǐng)域更廣泛了，毫不夸張地說，有不確定性的地方就有金融學(xué)。像關(guān)于環(huán)保問題的二氧化碳排放權(quán)、抵御自然災(zāi)害的天氣指數(shù)期貨等，都是金融學(xué)廣泛應(yīng)用的最鮮活例子；另一方面，衍生品的出現(xiàn)不但使金融手段從此層出不窮，而且為解決困擾學(xué)術(shù)界已久的資產(chǎn)定價(jià)問題開辟了嶄新的途徑，尤其是1973年，布萊克和舒爾茨關(guān)于期權(quán)定價(jià)理論發(fā)表后，資產(chǎn)定價(jià)理論便翻開了嶄新的一頁。
資產(chǎn)定價(jià)問題是現(xiàn)代金融學(xué)的最核心問題之一，任何交易（包括衍生品交易）都必須以合理的價(jià)格為基礎(chǔ)。從巴切利耶到查爾斯·道，從考爾斯到馬克維茨，從詹姆斯·托賓到威廉·夏普，從薩繆爾森再到法瑪，人們用各種思想與方法試圖揭開資產(chǎn)價(jià)格之謎，但都因忽略了某些東西而功虧一簣。但有了布萊克和舒爾茨的定價(jià)理論就不同了，它不僅讓我們看到了傳統(tǒng)的基礎(chǔ)類工具（如股票、債券等）的價(jià)值內(nèi)涵，也讓我們能夠（相對(duì)）準(zhǔn)確地把握衍生類工具的內(nèi)在價(jià)值，從而為金融學(xué)的廣泛應(yīng)用奠定了實(shí)用基礎(chǔ)。
如今，金融學(xué)思想也開始滲透到宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制定發(fā)揮著不可替代的作用。實(shí)際上，自從布雷頓森林體系瓦解后，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論在解決宏觀經(jīng)濟(jì)問題就已經(jīng)有些力不從心了。可惜，這些金融學(xué)的最新動(dòng)態(tài)與成果并未引起國(guó)內(nèi)主流學(xué)者的足夠重視，這一方面與傳統(tǒng)教育體系的傳承有關(guān)，另一方面也暴露出我們傳統(tǒng)文化中所謂“權(quán)威”思想的痼疾。 |
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