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作者：奧利維爾·布蘭查德等
出版：浙江大學(xué)出版社 |
自2007年8月初起，全世界經(jīng)歷了一場來勢兇猛的金融危機，它先自美國次級房屋信貸危機開始，投資者逐漸喪失了對按揭證券價值的信心，引發(fā)了流動性危機。即便很多國家的中央銀行多次向金融市場注入巨額資金，還是無法阻止這場金融危機的爆發(fā)。到了2008年，這場金融危機逐漸失控，最終多家大型金融機構(gòu)倒閉或被政府監(jiān)管。
近幾十年來，經(jīng)濟學(xué)理論有了長足進步，但面對這場危機，卻與1929年的那場大蕭條一樣，這個時代的經(jīng)濟學(xué)家仍然沒能發(fā)出預(yù)告。英國女王伊麗莎白二世2008年11月視察倫敦經(jīng)濟學(xué)院，在與教授們討論經(jīng)濟形勢時問道：“為什么當初就沒有一個人注意到這場危機呢？”第二年，倫敦經(jīng)濟學(xué)院的教授們寫了一封信給女王，向她解釋了這場金融危機爆發(fā)的原因，并公開致歉。
且不管這樣的致歉是否有些做秀的味道，至少在危機暴發(fā)之后，一大批經(jīng)濟學(xué)家已開始嚴肅討論金融危機到底帶給我們哪些教訓(xùn)，對當代各國的經(jīng)濟政策在作深刻反思。其中最為令人矚目的，當屬由著名的宏觀經(jīng)濟學(xué)家奧利維爾·布蘭查德主持召開的國際貨幣基金組織反思金融危機的國際會議了。2011年3月7日至8日，由戴維·羅默和另外兩位諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主邁克爾·斯賓塞與約瑟夫·斯蒂格利茨協(xié)助奧利維爾·布蘭查德一起，在國際貨幣基金組織為知名學(xué)者和政策制定者們組織了一場會議，圍繞著六個主題——貨幣政策、財政政策、金融監(jiān)管、資本賬戶管理、增長策略，以及國際貨幣關(guān)系——討論了金融危機之后的宏觀和增長政策。戴維·羅默和布蘭查德就每個主題均做了簡短的評注，列出了該主題的一些問題。這次會議記錄被整理出版成書，就是這本《金融危機的教訓(xùn)》。
根據(jù)這些在各個所屬領(lǐng)域卓有建樹的經(jīng)濟學(xué)家和金融學(xué)家的觀察和剖析，這次金融危機暴露了美國經(jīng)濟政策的極大失敗。對其余波的處理在將來的幾年內(nèi)或者更長時期持續(xù)影響世界經(jīng)濟格局。對此，布蘭查德從貨幣政策方面總結(jié)了兩個重要的結(jié)論：首先，健康的財政能夠在爆發(fā)外部危機時帶來回報。危機前明智的財政政策能給新興市場國家?guī)砀嗟恼呖臻g，使他們能在危機中采取逆周期的財政政策。事實證明，這能產(chǎn)生巨大的影響。其次，在金融危機后，迅速清理和重組銀行業(yè)至關(guān)重要。20世紀90年代，日本政府就沒有這樣做，致使日本經(jīng)濟陷入停滯。美國這樣做了，結(jié)果是經(jīng)濟得以逐漸復(fù)蘇。但是在今天的條件下，我們必須要在流動性陷阱的影響、提供流動性和管理資本流動方面加強管理和研究。過去這些年，我們付出了高昂的代價才發(fā)現(xiàn)，零利率下限確實起到限制作用，而且時間較長（大約5年）。即使這樣，我們?nèi)匀挥袑嵤┴泿诺恼呖臻g。大量證據(jù)顯示，非常規(guī)貨幣政策能系統(tǒng)地影響期限溢價(termpremia)，并通過組合效應(yīng)使收益率曲線發(fā)生彎曲。但是，我們必須承認這個事實，與傳統(tǒng)貨幣政策相比，非常規(guī)貨幣政策的影響有限，而且不確定。因此，未來如何盡力避免陷入流動性陷阱才，是我們的首要選擇。
眾所周知，在建立了現(xiàn)代銀行體系的國家中，提供流動性不僅與銀行有關(guān)，還與其他金融機構(gòu)以及政府有關(guān)。在債務(wù)負擔(dān)較重的國家，不能排除展期風(fēng)險。所以，克魯格曼強調(diào)，很有必要設(shè)一個最后貸款人，時刻準備為金融機構(gòu)和政府提供貸款。在歐洲央行宣布直接貨幣交易計劃前后，歐元區(qū)外國國家債券市場的表現(xiàn)就證明了這一點。
有證據(jù)顯示，新興市場國家處理資本流動大幅波動的最好方式是，讓匯率浮動吸收掉大部分（不必全部）資本流動的波動性。如果投資者想撤回資金，隨他去：匯率會貶值，這將提高出口和增加產(chǎn)出。
然而，匯率浮動會引出三個傳統(tǒng)的問題：首先，對于國內(nèi)借入外幣債務(wù)的企業(yè)而言，本幣貶值會加重其債務(wù)負擔(dān)，進而降低國內(nèi)需求，從而抵消出口增加的積極影響。其次，本幣貶值可能會導(dǎo)致通脹上升。最后，本幣大幅貶值可能會導(dǎo)致經(jīng)濟和金融市場的崩潰。
然而，此前的危機證明，前兩個問題并不值得擔(dān)憂。由于宏觀審慎政策的實施、本幣債券市場的發(fā)展、匯率彈性增大和借款人對匯率風(fēng)險認識的加深，新興市場國家眼下面對的匯率風(fēng)險遠低于前幾次危機。另外，由于央行貨幣政策和通脹目標的信用提升，通脹預(yù)期顯得更加固定，這導(dǎo)致匯率對通脹的影響下降。
然而，資本流動性仍然值得關(guān)注。這也是像我國這樣的新興市場國家央行不采取“完全浮動”的匯率制度，而采取“管理浮動”的匯率制度的原因所在。管理浮動匯率制度可以綜合運用政策利率、匯市干預(yù)、宏觀審慎政策和資本控制等手段。這能使新興市場國家降低僅使用政策利率的局限性：提高政策利率可能會降低由資本流入帶來的經(jīng)濟過熱；但與此同時，這可能會更有利于吸引外國投資者進入市場。至少在理論上，外匯干預(yù)、資本控制和宏觀審慎政策可以在不提高政策利率的情況下控制匯率波動、使金融系統(tǒng)免于崩潰。在這次金融危機時，許多國家采取了所有這些措施，其中一些國家更依賴資本控制，另一些國家更依賴匯市干預(yù)。來自研討會和IMF的其他證據(jù)顯示，這些措施產(chǎn)生了效果。展望未來，清楚而艱巨的挑戰(zhàn)是，如何將這些政策更好地結(jié)合起來。
反思現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學(xué)和貨幣政策理論，并非僅為了追求理論的完美，更在于為了在歷史的崎嶇中不斷尋找探索解決問題的新路徑，哪怕這條路徑有著諸般曲折，時常模糊不清，也仍然不能放慢我們探索的腳步。如果用一句話來回答英國女王的問題，這本書會這樣告訴我們：我們和經(jīng)濟是一體的，但在危機之后，反思正讓我們變得更加聰明！
未來將會如何，且拭目以待吧。