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作者：（美）博格
出版社：機(jī)械工業(yè)出版社 |
如果不十分了解約翰·博格的讀者，在讀完他包括本書在內(nèi)的一系列對(duì)基金和資產(chǎn)管理行業(yè)的尖銳批評(píng)之后，說(shuō)不定還可能會(huì)認(rèn)為這位基金行業(yè)的懷疑者和尖銳的批評(píng)者可能是基金界的一位資深“憤青”。而實(shí)際上，約翰·博格是知名的先鋒共同基金集團(tuán)（Vanguard
Mutual Fund
Group）的創(chuàng)始人，也是第一只指數(shù)型共同基金的建立者，說(shuō)他是美國(guó)基金業(yè)的先驅(qū)者之一并不為過(guò)；先鋒共同基金集團(tuán)也是美國(guó)和全球規(guī)模最大的基金公司，其管理的資產(chǎn)是中國(guó)整個(gè)共同基金行業(yè)所有基金公司管理基金規(guī)模的數(shù)倍。約翰·博格的代表作《共同基金常識(shí)》是巴菲特最推崇的十本書之一，已經(jīng)是基金界的經(jīng)典著作之一，這本書在出版十周年之后，又由約翰·博格重新修訂出版，我很高興組織了這本十周年經(jīng)典版本的中譯本的翻譯工作，該書充滿了對(duì)基金行業(yè)的批評(píng)和懷疑，讀者可以與本書很好地對(duì)照閱讀。
這讓我想起羅曼·羅蘭的那句名言：
懷疑與信仰，兩者都是必需的。懷疑能把昨天的信仰摧毀，替明天的信仰開(kāi)路。
從本書中可以看出，約翰·博格作為美國(guó)基金行業(yè)的先驅(qū)者之一，始終以懷疑和批判的眼光，關(guān)注著美國(guó)基金行業(yè)的新變化，并提出自己的反思和批評(píng)，在這些批評(píng)和懷疑之后，可以從另外一個(gè)側(cè)面看出約翰·博格對(duì)自己所理解和堅(jiān)持的基金行業(yè)信仰的堅(jiān)守。
約翰·博格所創(chuàng)立的先鋒公司的徽標(biāo)是一艘有三支桅桿的船，其出處是18世紀(jì)末影響了全球格局的納爾遜海戰(zhàn)，英國(guó)的先鋒號(hào)及其海軍戰(zhàn)勝了一時(shí)風(fēng)頭正勁的拿破侖的主力艦隊(duì)。從這個(gè)角度看，約翰·博格及其先鋒集團(tuán)，也通過(guò)對(duì)基金管理行業(yè)的反思，在一定程度上改變了美國(guó)基金業(yè)的格局和版圖，同時(shí)也使得先鋒集團(tuán)一躍成為全球最大的資產(chǎn)管理公司。
在約翰·博格對(duì)基金行業(yè)的反思和批評(píng)之后，我們也可以看到他在市場(chǎng)面前的謙卑，這些看法在他不同時(shí)期的著作和看法中，基本上是一以貫之的，在很大程度上這種類似中國(guó)道家智慧的投資哲學(xué)，奠定了他投資哲學(xué)的底色。約翰·博格在基金行業(yè)的成功從另一個(gè)側(cè)面印證了培根所說(shuō)的一句話：“凡過(guò)于把幸運(yùn)之事歸功于自己的聰明和智謀的人，結(jié)局多半是很不幸的”。
約翰·博格在本書以及《共同基金常識(shí)》等一系列著作中，在討論資本市場(chǎng)的起起落落、宏觀經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)等時(shí)，也呈現(xiàn)出“道法自然”的智慧，他常常把這些比喻為花園里的四季輪回：
在花園里，草木生長(zhǎng)順應(yīng)季節(jié)，有春、夏，也有秋、冬，然后又是春、夏，只要它們的根基未受損傷，草木的一切都將恢復(fù)正常。
在進(jìn)行公司的評(píng)估時(shí)，博格提出了十分簡(jiǎn)單的所謂“奧卡姆剃刀原則”，認(rèn)為決定股市長(zhǎng)期回報(bào)率的無(wú)非是三個(gè)變量：初始投資時(shí)刻的股息率、隨后的盈利增長(zhǎng)率、在投資期內(nèi)市盈率的變化。他用這樣簡(jiǎn)單的分析框架來(lái)分析一只股票以及一種股票產(chǎn)品的價(jià)值。
約翰·博格為了闡述自己的投資理念，也經(jīng)常引用一個(gè)尋寶的故事：
古代波斯一位雄心勃勃的農(nóng)夫?yàn)榱藢毝h(yuǎn)離家鄉(xiāng)，他一輩子孜孜以求的是希望找到價(jià)值連城的鉆石寶礦，可惜一無(wú)所成，最后在一連串的打擊之下絕望地投海自盡，死時(shí)囊中空空，遠(yuǎn)離家鄉(xiāng)。
他家鄉(xiāng)的房子也就轉(zhuǎn)給了新的主人。這位細(xì)心的新主人認(rèn)真勘測(cè)了解了后院的平原和丘陵，發(fā)現(xiàn)莊園的小溪中有不少晶瑩剔透的顆粒，經(jīng)過(guò)檢測(cè)，原來(lái)這就是莊園的老主人萬(wàn)里漂泊所尋找的鉆石。
這就是著名的戈?duì)柨颠_(dá)鉆石礦的來(lái)歷。
約翰·博格在反復(fù)講述這個(gè)故事時(shí)，他要反復(fù)提醒我們的，無(wú)非是要關(guān)注一直看起來(lái)平常的、就在身邊的但是經(jīng)歷了市場(chǎng)檢驗(yàn)的投資常識(shí)，鉆石其實(shí)就在身邊，就在市場(chǎng)中。
正因?yàn)檫@種簡(jiǎn)單清晰，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者保羅·薩繆爾森教授就說(shuō)過(guò)：“巴菲特不可能使你我成為沃倫·巴菲特，而約翰·博格卻能……幫助我們中的任何一位成為一名精明的投資者。”
在一系列的各種演講和著作中，約翰·博格反復(fù)證明，對(duì)于投資業(yè)績(jī)來(lái)說(shuō)，“均值回歸”是必然的，即無(wú)論是什么類型的基金，其最終的回報(bào)必將回歸到長(zhǎng)期的平均水平。因而試圖通過(guò)不同的投資風(fēng)格、市值規(guī)模、股票價(jià)格、發(fā)行市場(chǎng)的選擇以期獲得超額回報(bào)，這在長(zhǎng)期是徒勞的。約翰·博格尤其強(qiáng)調(diào)提醒投資者要注重成本對(duì)業(yè)績(jī)的影響。無(wú)論是交易成本還是稅收成本，都會(huì)使投資業(yè)績(jī)受到明顯削弱，保守估計(jì)積極管理型基金的各種成本將使投資回報(bào)率每年降低2%以上。基于不同的市場(chǎng)環(huán)境和市場(chǎng)的發(fā)展階段，不少讀者可能會(huì)對(duì)博格的“均值回歸”不以為然，但是，我想強(qiáng)調(diào)的是，這本書在分析均值回歸過(guò)程中所運(yùn)用的一系列評(píng)估分析框架，本身對(duì)讀者把握資本市場(chǎng)就很有參考價(jià)值。
在本書中，約翰·博格重點(diǎn)批判了一些所謂的流行投資觀點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)投資者要避免“投資錯(cuò)覺(jué)”。如歷史收益率不能代表未來(lái)收益，股票市場(chǎng)收益率不等同于基金收益率，更不是投資者所獲得的真實(shí)收益率，基于短期市場(chǎng)波動(dòng)的投機(jī)收益長(zhǎng)期來(lái)看都難免出現(xiàn)“均值回歸”，美國(guó)資產(chǎn)管理部門的成本最高時(shí)曾經(jīng)吞噬了其總收益的1/3，美國(guó)金融市場(chǎng)上的復(fù)雜衍生品會(huì)讓購(gòu)買者受損并可能導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。作者運(yùn)用翔實(shí)的數(shù)據(jù)和雄辯的史實(shí)，逐一論證這些看似簡(jiǎn)單卻常常被市場(chǎng)忽略或者誤讀的觀點(diǎn)。
約翰·博格還批判了美國(guó)基金業(yè)的各種弊病。例如，目前盛行美國(guó)的基金管理公司模式惡化了“委托-代理”問(wèn)題，而真正有益于投資者的“共同化”基金治理結(jié)構(gòu)卻很少被市場(chǎng)采納，基金管理公司越來(lái)越為自身利益而非基金持有人的利益服務(wù)，行業(yè)賴以生存和發(fā)展的受托人原則逐漸被一些基金公司所遺忘，基金份額持有人需要更多的代言人和信息披露等。作為美國(guó)基金行業(yè)的先驅(qū)者，博格對(duì)基金業(yè)的批判是建設(shè)性的，因?yàn)檫@些弊病受到重視、關(guān)注和矯正的過(guò)程，正是基金業(yè)重返其創(chuàng)立之初價(jià)值使命的必然路徑。
約翰·博格還批判了美國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制出現(xiàn)危機(jī)的根由，他早在2003年就認(rèn)識(shí)到房地產(chǎn)等美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重的金融沖擊而存在泡沫，從而指出像“次貸危機(jī)”這樣看似偶然的“黑天鵝”事件背后都有著長(zhǎng)期被忽略的經(jīng)濟(jì)邏輯。他認(rèn)為，當(dāng)前美國(guó)的代理社會(huì)取代了所有權(quán)社會(huì)，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者的專業(yè)價(jià)值日漸淪陷，作者也并不回避自己曾在“沸騰歲月”中所犯下的錯(cuò)誤并以此為投資者提供經(jīng)驗(yàn)。2008年金融危機(jī)后千瘡百孔的金融系統(tǒng)面臨著如何修復(fù)的挑戰(zhàn)，在世界各國(guó)都在反思和重建經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)秩序時(shí)，作者的冷靜分析更有參考價(jià)值。
約翰·博格基于他近半個(gè)世紀(jì)的市場(chǎng)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，對(duì)投資市場(chǎng)和基金行業(yè)進(jìn)行批判性的剖析和建設(shè)性的建議，由此不難理解為什么有人說(shuō)“博格的聲音代表著華爾街的良知”。
實(shí)際上，無(wú)論是美國(guó)的基金市場(chǎng)還是中國(guó)的基金市場(chǎng)，如何通過(guò)好的制度設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)投資者和基金公司利益之間的激勵(lì)相容，都是關(guān)系到整個(gè)行業(yè)發(fā)展的重大課題。基金份額持有人是委托基金管理公司代其理財(cái)?shù)模瑑烧咧g是典型的“委托-代理”關(guān)系。其中的核心問(wèn)題是，代理人（基金公司）如何才能如合同約定的那樣，盡職盡責(zé)地為委托人（基金份額持有人）的利益服務(wù)，而不是僅僅謀求自身的利益最大化。約翰·博格對(duì)美國(guó)基金業(yè)的分析標(biāo)明，其重要原因之一在于美國(guó)的部分基金公司和投資者之間的利益是不相容的；相對(duì)于提升基金投資業(yè)績(jī)，基金公司更樂(lè)于通過(guò)營(yíng)銷擴(kuò)大基金規(guī)模。
約翰·博格對(duì)個(gè)人投資者的投資建議很簡(jiǎn)單：選擇被動(dòng)型管理的指數(shù)基金。指數(shù)基金被作者推崇為投資者分享商業(yè)收益的“幾乎是最好的一條路”，理由是美國(guó)市場(chǎng)上的指數(shù)基金的咨詢費(fèi)和管理費(fèi)顯著低于主動(dòng)型管理基金，最廣泛的分散化投資、最低的換手率以及由此而來(lái)的最高的稅收優(yōu)惠。目前美國(guó)金融市場(chǎng)上指數(shù)基金早已超過(guò)1萬(wàn)億美元，且增速遠(yuǎn)高于主動(dòng)型基金。在中國(guó)基金市場(chǎng)上的上千只基金中，也有120多只不同類型的指數(shù)基金，如何開(kāi)發(fā)更好的指數(shù)基金來(lái)滿足投資者的需求，值得我們關(guān)注。
本書收集了約翰·博格2000～2009年的35篇文章，包括論文、演講、評(píng)論乃至回憶錄等，分別看來(lái)雖然可能有些零散，但如果將這些不同時(shí)期的文章串聯(lián)起來(lái)，可以看到作者思想的一致性與逐步深化的過(guò)程。事實(shí)上，本書所涵蓋的主題在不同程度上超出了投資市場(chǎng)或者基金行業(yè)本身，作者的筆觸還延伸到了企業(yè)家精神和管理藝術(shù)，對(duì)“新生代”畢業(yè)生的職業(yè)發(fā)展和人生選擇的寄語(yǔ)，以及對(duì)行業(yè)先驅(qū)的追憶和緬懷等。從這一角度看，本書比博格的其他著作，更能全面地、多側(cè)面地了解其投資哲學(xué)和管理理念。正是因?yàn)橛韶S富多樣的文章結(jié)集而成，不少就是演講和對(duì)話，涉及的范圍廣泛且有一定的專業(yè)性，因此翻譯起來(lái)有明顯的難度，粗讀本書的中文譯本，發(fā)現(xiàn)了一些值得再仔細(xì)推敲的地方，希望讀者注意。
（國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心研究員、博士生導(dǎo)師，中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）