既然金融界基本都同意當(dāng)前的金融危機(jī)是“百年一遇”的，那么，對(duì)于這種難得的市場(chǎng)極端狀況，如果不予以深刻的總結(jié)與反思、糾錯(cuò)與改進(jìn)，那么，我們?nèi)钥赡芫蛢H僅是經(jīng)歷了危機(jī)的沖擊，而不能從這種危機(jī)的經(jīng)歷中增進(jìn)對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融體系的理解，從而也就可以說是與“百年一遇”的金融危機(jī)擦肩而過而已。
反思金融危機(jī)，與其空洞地、不著邊際地討論宏大的命題，不如從一些具體的金融產(chǎn)品、一個(gè)具體的金融機(jī)構(gòu)、一個(gè)具體的金融市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制切入，這樣可能更為感同身受。從這一次金融危機(jī)來看，貝爾斯登公司無疑是一個(gè)最有分析價(jià)值的案例。
貝爾斯登公司，可能是在這一次危機(jī)中最為貼近中國(guó)證券界的華爾街投行之一，因?yàn)閾?jù)說一家中國(guó)的投行差一點(diǎn)就在貝爾斯登風(fēng)雨飄搖之前買下它，而且據(jù)說是因?yàn)閷徟绦虻娜唛L(zhǎng)和拖沓，才使得這家銀行與這筆差一點(diǎn)兒就要簽署的收購(gòu)合同失之交臂。在這個(gè)案例中，審批救了這家中國(guó)投行經(jīng)常成為業(yè)界的一個(gè)笑談。
閱讀《貝爾斯登的興衰》時(shí)，還看到了巴菲特等金融、投資界名流的推介。金融危機(jī)爆發(fā)以來，金融投資界的大佬們似乎也超乎尋常的勤奮，不僅勤奮地尋找合適的投資機(jī)會(huì)，判斷經(jīng)濟(jì)金融政策的走勢(shì)，還大量閱讀了各種書籍和文獻(xiàn)，之所以留下這個(gè)印象，是因?yàn)榻陂喿x、應(yīng)邀作序或者組織翻譯的著作，似乎不是巴菲特推薦，就是索羅斯贊譽(yù)。巴菲特說：“我一口氣讀完了《貝爾斯登的興衰》，并且受益匪淺。艾倫
C.格林伯格展示了他坦誠(chéng)直率、幽默風(fēng)趣的魅力，介紹了許多關(guān)于華爾街、投資和人性的常識(shí)。”既然巴菲特都這樣說了，如果要了解一點(diǎn)“關(guān)于華爾街、投資和人性的常識(shí)”，這本書看來是值得一閱的。
回過頭來看金融危機(jī)的演變歷程，貝爾斯登公司(Bear
Stearns Cos. )，這家被譽(yù)為近幾年華爾街最賺錢的、有著85年悠久歷史的“老店”,于2008年3月16日被迫接受摩根大通公司(J.P.Morgan
Chase &
Co.)的超低價(jià)收購(gòu)，以避免淪為破產(chǎn)清算的結(jié)局。一個(gè)老牌華爾街投行從鼎盛到衰敗，股價(jià)從30美元跌到2美元，噩運(yùn)只在72小時(shí)之內(nèi)便降臨了。這樣，貝爾斯登成為本次全球金融危機(jī)的第一個(gè)重要犧牲者。
貝爾斯登公司名中的“Bear”一詞在英文中有“魯莽”的含義，作為曾經(jīng)的全美第五大投行，貝爾斯登素以強(qiáng)悍的交易風(fēng)格且敢于冒險(xiǎn)而著稱。它激進(jìn)的按揭業(yè)務(wù)、結(jié)算業(yè)務(wù)、債券業(yè)務(wù)、對(duì)應(yīng)高端客戶的投資咨詢業(yè)務(wù)曾令業(yè)界贊賞甚至有些嫉妒。不過，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)來臨之際，貝爾斯登高杠桿的業(yè)務(wù)投資模式以及狹隘的市場(chǎng)定位也加速了企業(yè)的覆滅。而“Bear”在金融術(shù)語(yǔ)中也有“賣空”的含義，通過回顧貝爾斯登垂死掙扎的72小時(shí)的生命歷程，我們清楚地看到恐慌性的拋售是如何一步步地逼死了全球金融市場(chǎng)上這只曾經(jīng)肆無忌憚的“華爾街孤狼”的。
貝爾斯登，生硬地直譯，就是“魯莽地賣空”，真是一語(yǔ)成讖。
一直到2008年3月，不計(jì)后果的高杠桿融資讓貝爾斯登得以實(shí)現(xiàn)年均約33%的利潤(rùn)率和20%的股本回報(bào)率。這要?dú)w功于根據(jù)異常復(fù)雜的金融技術(shù)設(shè)計(jì)出的結(jié)構(gòu)化金融衍生品。金融創(chuàng)新工具能將貸款的風(fēng)險(xiǎn)打包，并作為資產(chǎn)出售。一旦整體信用開始收縮，原生資產(chǎn)價(jià)格跳水，這些“有毒”的衍生品的垃圾就會(huì)像核泄漏事故一樣，污染整個(gè)金融體系的資產(chǎn)負(fù)債表，連原本看起來健康的業(yè)務(wù)也會(huì)遭到市場(chǎng)恐慌性拋售的毀滅性打擊而導(dǎo)致流動(dòng)性的枯竭。
所謂太陽(yáng)底下無新事，縱觀金融危機(jī)的歷史，貝爾斯登的這種悲劇的出現(xiàn)似乎并不是什么新興事物，而是歷史的回歸。之前的所羅門兄弟公司、巴林銀行、長(zhǎng)期資本管理公司，包括現(xiàn)在的貝爾斯登和之后的雷曼兄弟等，不都成為潮水退去時(shí)的“裸泳者”嗎？
貝爾斯登的“轟然倒塌”，是它自己長(zhǎng)期進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)種下的因，還是推波助瀾的市場(chǎng)情緒與巨量賣空投機(jī)交易、日益全球化、同質(zhì)化的金融市場(chǎng)等結(jié)下的果呢？抑或是兩者兼而有之。托馬斯·弗里德曼說：“世界是平坦的。”發(fā)達(dá)的信息技術(shù)已將全球金融市場(chǎng)和不同金融機(jī)構(gòu)緊密地聯(lián)系在了一起。一家全球化的金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)營(yíng)上的冒進(jìn)或財(cái)務(wù)報(bào)表上的異動(dòng)，都可能會(huì)使外界作出各種可能的猜測(cè)與解釋。高度趨同的快速信息傳播與解讀，伴隨著投機(jī)性的追漲殺跌與羊群效應(yīng)，于是資本市場(chǎng)陷入了難以平息的動(dòng)蕩中。結(jié)果就如同美國(guó)哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授肯尼斯·羅格夫(Kenneth
Rogoff)所描述的一樣：“我們要么結(jié)束于一個(gè)火的時(shí)代，要么深陷于一個(gè)冰的時(shí)代里。”在這里，肯尼斯·羅格夫引用了美國(guó)桂冠詩(shī)人羅伯特·弗羅斯特的著名詩(shī)句描述了當(dāng)前所處的兩難境地,其中“火”是指金融體系崩潰,“冰”是指通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，人們必須要在這兩者之間進(jìn)行艱難的權(quán)衡和選擇。
前美聯(lián)儲(chǔ)主席艾倫·格林斯潘（Alan
Greenspan）所倡導(dǎo)的監(jiān)管理念認(rèn)為，金融產(chǎn)品的多樣化會(huì)使市場(chǎng)參與者的下注更為理性，能更好地反映參與者的集體智慧，從而也更為平衡，應(yīng)對(duì)沖擊的能力更強(qiáng)。這種看法間接導(dǎo)致了金融機(jī)構(gòu)過度地利用杠桿積累頭寸。這次危機(jī)使得全球的金融界看到，這種高杠桿經(jīng)營(yíng)的累積本身就是一個(gè)巨大的風(fēng)險(xiǎn)；模型失效的根源在于設(shè)計(jì)階段所摒棄的某些關(guān)鍵性因素，而這些因素會(huì)對(duì)結(jié)果產(chǎn)生顯著影響。正如沃頓商學(xué)院管理系的西德尼·溫特（Sidney
G.Winter）教授所指出的，模型中常被摒棄的變量一般是難以量化的因素，如人類心理變化以及人們對(duì)未來的期望，而這些又恰恰是在資產(chǎn)交易過程中極為本質(zhì)的內(nèi)容。
從現(xiàn)代金融史的發(fā)展來看，現(xiàn)代金融市場(chǎng)上一系列驚心動(dòng)魄的歷史，反復(fù)發(fā)生在同一條狹窄的街上，繁榮與蕭條的交替循環(huán)、周期性的狂歡與陣痛、金融機(jī)構(gòu)的生死存亡和興衰沉浮都在不斷告誡金融界：現(xiàn)在還沒能找到解決問題的出路，甚至連問題的癥結(jié)和關(guān)鍵還存在分歧。在這樣的迷霧中，金融市場(chǎng)不斷前行，金融危機(jī)的歷史將很可能重演。
在貝爾斯登倒下的廢墟上，金融界應(yīng)當(dāng)深切地進(jìn)行反思。
（國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、博士生導(dǎo)師，中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）