當(dāng)前PPP發(fā)展依然面臨諸多制約，短期內(nèi)難以獨(dú)力支撐基建投資融資需求，必須采取綜合放松地方融資平臺(tái)限制、擴(kuò)大地方債置換、增加政策性銀行融資等多種措施]
2015年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)不斷增加。為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，央行貨幣政策不斷放松，但仍需財(cái)政政策發(fā)力配合。在消費(fèi)、出口增長(zhǎng)乏力的情況下，穩(wěn)增長(zhǎng)必然依靠投資，而固定資產(chǎn)投資中房地產(chǎn)和工業(yè)投資下滑嚴(yán)重，政府只有擴(kuò)大基建投資來(lái)對(duì)沖。換言之，2015年基建穩(wěn)增長(zhǎng)的故事仍將延續(xù)。
資金是基建投資的前提，經(jīng)濟(jì)下行稅收增速下降、房地產(chǎn)行業(yè)減速土地出讓金大幅下降、43號(hào)文規(guī)范地方融資平臺(tái)三個(gè)因素，導(dǎo)致政府融資能力大幅下降，面臨1.5萬(wàn)億~2萬(wàn)億元的融資缺口。
針對(duì)此局面，PPP（政府和社會(huì)資本合作）被寄予厚望。十八屆三中全會(huì)明確提出“允許社會(huì)資本通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)等方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施投資和運(yùn)營(yíng)，讓市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用”。當(dāng)前各地紛紛將PPP作為2015年投資工作重心之一。
但當(dāng)前PPP發(fā)展依然面臨諸多制約，短期內(nèi)難以獨(dú)力支撐基建投資融資需求，必須采取綜合放松地方融資平臺(tái)限制、擴(kuò)大地方債置換、增加政策性銀行融資等多種措施。未來(lái)，隨著配套政策進(jìn)一步完善，PPP的吸引力將不斷增強(qiáng)。
基建投資缺口巨大，PPP被寄予厚望
2015年，基建投資對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)將繼續(xù)。2015年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，4月社會(huì)零售品銷售總額增速下滑至10%，為近十年新低，2月、3月分別為10.2%和10.7%，3月、4月進(jìn)出口連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，工業(yè)增加值增速顯著下降。在消費(fèi)和出口增長(zhǎng)乏力情況下，穩(wěn)增長(zhǎng)只有靠投資，而投資中的房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資增速也不斷下滑，穩(wěn)增長(zhǎng)的重任又落在基建投資肩上。
2015年的基建投資規(guī)模將超過(guò)13.4萬(wàn)億元。為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，對(duì)沖房地產(chǎn)和制造業(yè)固定資產(chǎn)投資下滑，2015年基建投資將保持20%以上的增速（2015年前4個(gè)月基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)20.8%）。2014年基建投資規(guī)模為11.2萬(wàn)億元，這意味著2015年的基建投資規(guī)模將超過(guò)13.4萬(wàn)億元。
地方政府是基建投資的重要力量，充足的資金支持是基建投資的前提條件，然而三大因素導(dǎo)致地方政府可能出現(xiàn)巨大融資缺口。名義經(jīng)濟(jì)增速下滑和稅制改革導(dǎo)致地方稅收增長(zhǎng)疲弱，房地產(chǎn)行業(yè)下滑導(dǎo)致土地出讓收入大幅下滑，中央規(guī)范地方融資平臺(tái)導(dǎo)致地方融資能力受限。在這種情況下，地方政府基建投資將面臨巨大融資缺口。
基建投資資金來(lái)源由預(yù)算內(nèi)資金、自籌資金、國(guó)內(nèi)貸款、利用外資和其他資金組成。根據(jù)瑞銀計(jì)算，由于名義經(jīng)濟(jì)增速下滑和稅制改革導(dǎo)致地方稅收增長(zhǎng)疲弱，房地產(chǎn)行業(yè)下滑導(dǎo)致土地出讓收入大幅下滑，將導(dǎo)致地方預(yù)算內(nèi)資金出現(xiàn)7700億元的缺口。
2013年基建投資的資金來(lái)源中，自籌資金58.3%，國(guó)內(nèi)貸款19.6%，國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金13.4%，利用外資0.5%，其他資金占8.1%。若2015年延續(xù)這一結(jié)構(gòu)，則自籌資金需要7.84萬(wàn)億元，而地方自籌資金中約有60%間接來(lái)自銀行貸款，也就是單純靠地方政府自籌資金規(guī)模達(dá)到3.1萬(wàn)億元。
2015年，規(guī)范地方融資平臺(tái)進(jìn)行存量管理，對(duì)自籌資金構(gòu)成最大挑戰(zhàn)。與2014年相比，2015年前4個(gè)月，城投債無(wú)論是總發(fā)行量還是凈發(fā)行量同比都大幅下降。而自籌資金60%間接來(lái)自銀行貸款，事實(shí)上很大程度是通過(guò)地方融資平臺(tái)向銀行貸款，限制地方融資平臺(tái)也將限制地方政府間接向銀行貸款能力，進(jìn)一步加大缺口。不過(guò)考慮到平臺(tái)存續(xù)融資、地方債務(wù)置換、債務(wù)展期等，自籌資金融資缺口不到3.1萬(wàn)億元。
綜合考慮，2015年地方政府的融資缺口可能在1.5萬(wàn)億~2萬(wàn)億元間。
自籌資金主要包括城投債、PPP模式引入的民營(yíng)資本、基建行業(yè)自有凈利潤(rùn)再投資、以其他方式新進(jìn)入民營(yíng)資本、股票融資等。鑒于地方財(cái)政巨大融資缺口，PPP被寄予厚望。從2014年下半年以來(lái)，財(cái)政部力推PPP項(xiàng)目，尤其是2014年9月76號(hào)文《關(guān)于推廣運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作模式有關(guān)問(wèn)題的通知》發(fā)布之后，財(cái)政部將PPP作為一項(xiàng)重要的模式予以推廣。當(dāng)前各地方政府也紛紛將PPP作為2015年投資工作重心之一。
然而，PPP真的能夠承擔(dān)彌補(bǔ)地方融資缺口的重任嗎？
當(dāng)前國(guó)內(nèi)PPP發(fā)展?fàn)顩r及現(xiàn)實(shí)困境
2015年4月18日，發(fā)改委印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目推介工作的通知》，要求各地發(fā)展改革部門盡快搭建信息平臺(tái)，及時(shí)做好PPP項(xiàng)目的推介工作。5月22日，財(cái)政部、發(fā)改委、央行聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見(jiàn)的通知》，旨在鼓勵(lì)在公共領(lǐng)域推廣PPP，打造新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，防范和化解政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
5月25日，首個(gè)國(guó)家部委層面的PPP項(xiàng)目庫(kù)在國(guó)家發(fā)改委門戶網(wǎng)站發(fā)布，首批公布了全國(guó)各地1043個(gè)項(xiàng)目，總規(guī)模1.97萬(wàn)億元，項(xiàng)目范圍涵蓋水利設(shè)施、市政設(shè)施、交通設(shè)施、公共服務(wù)、資源環(huán)境等多個(gè)領(lǐng)域。發(fā)改委網(wǎng)站開(kāi)辟PPP項(xiàng)目庫(kù)專欄，公開(kāi)發(fā)布PPP推介項(xiàng)目，鼓勵(lì)各類社會(huì)資本通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)、政府購(gòu)買服務(wù)、股權(quán)合作等多種方式參與建設(shè)及運(yùn)營(yíng)。
盡管中央政府努力推廣，地方政府熱情高漲，但PPP的實(shí)際簽約規(guī)模有限，遠(yuǎn)不足以彌補(bǔ)2015年的地方基建融資缺口。PPP的發(fā)展依然存在諸多不確定性因素，影響企業(yè)參與積極性：
1.PPP模式缺乏相關(guān)立法，缺乏國(guó)家層面長(zhǎng)期、穩(wěn)定的激勵(lì)機(jī)制。公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目存在收益率低、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，這降低了民營(yíng)資本進(jìn)入的積極性，這時(shí)需要政府出臺(tái)一些包括財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠、融資便利等一籃子的激勵(lì)計(jì)劃。《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見(jiàn)的通知》的出臺(tái)有利于改善這一狀況，但企業(yè)仍需時(shí)間進(jìn)行解讀和觀察。
2.國(guó)際上缺乏大規(guī)模PPP融資的成功先例。目前國(guó)際上尚無(wú)整個(gè)國(guó)家層面大力推廣、涉及金額上萬(wàn)億元的PPP模式的成功案例。PPP作為傳統(tǒng)交付模式的補(bǔ)充，在公共投資中只占一小部分，即便在PPP運(yùn)用較為成熟的英國(guó)、澳大利亞等國(guó)家，PPP投資占公共投資的比例也不超過(guò)15%。美國(guó)2010年以來(lái)PPP合同金額每年只有500多億美元（約合3000多億元人民幣）。
3.地方政府對(duì)于PPP模式認(rèn)識(shí)不足和經(jīng)驗(yàn)缺乏可能成為最大的制約因素。PPP模式本身從項(xiàng)目的遴選、收費(fèi)方式的確定、政府補(bǔ)貼的力度到項(xiàng)目收益率的確定等很多方面，都需要大量的專業(yè)知識(shí)，短時(shí)間內(nèi)難以掌握，專業(yè)人才培養(yǎng)短時(shí)間內(nèi)難以滿足全國(guó)需求。 4.我國(guó)長(zhǎng)端利率高企，制約PPP發(fā)展。PPP項(xiàng)目的收益普遍在6%~10%，但我國(guó)目前PPP項(xiàng)目的融資成本可能高于7%。普通公路項(xiàng)目（收益低）占到了35%，而其他大量社會(huì)事業(yè)、環(huán)保、市政類項(xiàng)目投資期長(zhǎng)，面臨多重不確定因素。
這些因素決定了PPP的實(shí)際規(guī)模在2015年甚至更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，可能都不足以滿足政府期望其承接的融資規(guī)模。但隨著體制問(wèn)題進(jìn)一步完善，以及企業(yè)對(duì)政策進(jìn)一步消化，PPP有望在未來(lái)成為支撐基建的重要力量。
多種政策配合解決地方融資缺口
政府也已經(jīng)意識(shí)到PPP難以較快推進(jìn)，短期內(nèi)不足以承擔(dān)數(shù)萬(wàn)億規(guī)模的融資壓力，因此采取了多種現(xiàn)實(shí)措施來(lái)解決融資缺口，緩解財(cái)政壓力，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。
1.允許地方融資平臺(tái)繼續(xù)借款。43號(hào)文殺傷力巨大，一度矯枉過(guò)正，為此，決策層采取了一系列折中措施緩和其負(fù)面影響，包括要求銀行繼續(xù)對(duì)在建城投項(xiàng)目放貸（《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問(wèn)題意見(jiàn)的通知》），允許已到期的平臺(tái)貸款展期、修訂借款合同或進(jìn)行債務(wù)重組等。另外，決策層還出臺(tái)文件，允許地方融資平臺(tái)及PPP項(xiàng)目通過(guò)項(xiàng)目收益?zhèn)M(jìn)行融資。鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)債特許經(jīng)營(yíng)等PPP項(xiàng)目建設(shè)（《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的通知》）。
2.政策性銀行發(fā)揮更大作用。據(jù)報(bào)道，4月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，央行將以外匯儲(chǔ)備委托貸款債轉(zhuǎn)股形式，分別向國(guó)開(kāi)行和進(jìn)出口銀行注320億美元和300億美元；農(nóng)發(fā)行由財(cái)政部追加資本金。
3.地方債券定向置換加快推進(jìn)。地方政府債務(wù)置換可以減輕地方政府的償債負(fù)擔(dān)，并在一定程度上緩解其現(xiàn)金流壓力。2015年5月，財(cái)政部、央行和銀監(jiān)會(huì)三部委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于2015年采用定向承銷方式發(fā)行地方政府債券有關(guān)事宜的通知》，第一批一萬(wàn)億于2015年8月31日前置換完畢。而第二批1萬(wàn)億元地方債置換額度也已經(jīng)獲批。
（作者系第一財(cái)經(jīng)研究院資深研究員）
