2014年7月11日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》，其要義是“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管”，大幅取消并購重組行政審批，如今大熱的并購重組市場將面臨更大變化。
A股市場正迎來重組并購的大好時(shí)期，僅2014年上半年發(fā)生在A股市場的并購重組就有558起，涉及金額2154億元。
2014年7月11日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》，其要義是“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管”，大幅取消并購重組行政審批。這給當(dāng)下的A股市場并購重組再次帶來重大推動(dòng)，監(jiān)管一小步，市場就會(huì)走出一大步。在寬進(jìn)嚴(yán)管的核心思路下，如今大熱的并購重組市場將面臨更大變化。
毫無疑問，此次針對上市企業(yè)重組的市場化改革，將更加激發(fā)參與各方的活力，使資本市場的配置功能更加合理完善。簡政放權(quán)之后，使得市場參與各方自主博弈的空間更大，長期看，彈性很大的市場化定價(jià)機(jī)制會(huì)有利于更多交易的達(dá)成，估值也會(huì)更加理性。
但在這個(gè)征求意見稿中，涉及到嚴(yán)管的條款部分，即舊版《重組管理辦法》的第十二條、征求意見稿中的第十三條：自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，上市公司向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買的資產(chǎn)總額，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%以上的，除符合本辦法第十一條、第四十三條規(guī)定的要求外，主板、中小板上市公司購買的資產(chǎn)對應(yīng)的經(jīng)營實(shí)體應(yīng)當(dāng)是股份有限公司或者有限責(zé)任公司，且符合《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（證監(jiān)會(huì)令第32號）規(guī)定的其他發(fā)行條件。
在這個(gè)條款里，對于借殼標(biāo)準(zhǔn)中“自控制權(quán)發(fā)生變更之日起”未作修改，這在市場上是有很大爭議的。這涉及到如何看待“借殼”這個(gè)概念，證監(jiān)會(huì)在嚴(yán)管借殼行為的同時(shí)，如果不增加控制權(quán)變更后的時(shí)限要求，這個(gè)條款難言合理，也不符合監(jiān)管層鼓勵(lì)市場化重組的初衷，更與今后擬推行的注冊制漸行漸遠(yuǎn)。
根據(jù)證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定，公司控制權(quán)發(fā)生變更，且上市公司注入資產(chǎn)超過上一年資產(chǎn)總額100%，被界定為借殼上市行為。但是，目前市場上有一些十多年前發(fā)生控制權(quán)變更，日后注入資產(chǎn)達(dá)到控制權(quán)變更前一年上市公司資產(chǎn)總額100%，從而構(gòu)成借殼的案例。這樣的情況實(shí)在是不利于上市公司的發(fā)展以及維護(hù)投資者利益。
我們認(rèn)為，征求意見稿中的第十三條中在“自控制權(quán)發(fā)生變更之日起”后面應(yīng)當(dāng)增加時(shí)間期限豁免安排，通過設(shè)置時(shí)間期限豁免適用IPO審核的安排，這樣既能推動(dòng)上市公司通過并購做大做強(qiáng)，又能防止收購人存在投機(jī)取巧的行為。
參考香港市場的成熟經(jīng)驗(yàn)，36個(gè)月的期限應(yīng)該是比較合理的。但很遺憾的是，對所謂的借殼行為分類管理，并沒有體現(xiàn)在公開的征求意見稿中。IPO對標(biāo)的資產(chǎn)是證監(jiān)會(huì)嚴(yán)管的范疇，借殼等同于IPO，但是控制權(quán)變更總不能是個(gè)無期限認(rèn)定，其實(shí)管住三年應(yīng)該就可以有效禁止投機(jī)減少市場波動(dòng)，這本身就增加了收購人的時(shí)間成本和機(jī)會(huì)成本。
另外，在此次征求意見稿中，第十三條中的“上市公司購買的資產(chǎn)屬于金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)的，由中國證監(jiān)會(huì)另行規(guī)定。”依然與2011版的管理辦法一樣，未作修改。然而直到現(xiàn)在，所謂的另行規(guī)定尚無下文。今年6月，證監(jiān)會(huì)在新聞通氣會(huì)上也再次強(qiáng)調(diào)，“在有關(guān)金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)的企業(yè)借殼上市規(guī)定出臺前，暫不適用現(xiàn)行借殼上市規(guī)定，暫不受理借殼上市申請”。
從具體實(shí)務(wù)來看，從2006年開始，中信信托就開始籌劃借殼安信信托[-0.32%資金研報(bào)]，然而七年之后法規(guī)障礙依然是中信信托借殼的桎梏。至今，我們不知道監(jiān)管層對所謂的“另行規(guī)定”是如何考慮的，在金融領(lǐng)域，我國早就是分業(yè)監(jiān)管，各金融行業(yè)都有相應(yīng)的監(jiān)管部門并形成了一套完善的行業(yè)監(jiān)管體系。在這一體系下，市場運(yùn)行總體平穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)在嚴(yán)格監(jiān)控之下。即便是在跨行業(yè)的金融控股集團(tuán)內(nèi)部，各類業(yè)務(wù)主體間也按監(jiān)管原則的要求建立了防火墻機(jī)制，相互傳導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)不大。所以，上市公司重大資產(chǎn)重組、借殼的對象為金融類、創(chuàng)投類公司并不會(huì)對金融秩序造成沖擊。只要運(yùn)作方式依法合規(guī)，程序細(xì)致透明，市場認(rèn)可，金融業(yè)借殼標(biāo)的將會(huì)有力促進(jìn)上市公司發(fā)展和社會(huì)公眾股東利益，而借殼程序的風(fēng)險(xiǎn)并不比其他行業(yè)更高。讓金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)進(jìn)入上市公司，這也符合整個(gè)市場的長遠(yuǎn)發(fā)展。
