發(fā)行市場化
“注冊制”首次明文寫入中央文件，意味著我國市場發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識的改革內(nèi)容。業(yè)內(nèi)資深專家認為，資本市場作為重要的要素市場，其改革發(fā)展是經(jīng)濟整體改革過程中重要的一環(huán)，健全多層次資本市場、發(fā)行注冊制改革都是“使市場在資源配置中起決定性作用”綜合改革的內(nèi)容之一，其目的在于提高市場運行效率，更好發(fā)揮市場配置資源的基礎(chǔ)性作用。
相比核準(zhǔn)制，成熟市場較多采用的注冊制發(fā)審方式，具有限制較少、體現(xiàn)市場化選擇、審核效率較高等特點，但從當(dāng)前法定核準(zhǔn)制發(fā)審方式到發(fā)行注冊制，是一個漸進的過程，將貫穿在市場各個層面的配套改革當(dāng)中。從成熟市場運行實際來看，注冊制強調(diào)以信息披露為中心，也并非簡單備案。
股票發(fā)行注冊制改革已經(jīng)成為“看得見的未來”。15日公布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》(下稱《決定》)，明確提出“健全多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革。”
按照現(xiàn)行《證券法》、《公司法》等法律規(guī)定，我國股票發(fā)行審核采取核準(zhǔn)制做法。而事實上，近一個時期以來，監(jiān)管部門一直在著力研究注冊制改革有關(guān)問題，此次“注冊制”首次明文寫入中央文件，意味著我國市場發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識的改革內(nèi)容。
業(yè)內(nèi)資深專家認為，資本市場作為重要的要素市場，其改革發(fā)展是經(jīng)濟整體改革過程中重要的一環(huán)，健全多層次資本市場、發(fā)行注冊制改革都是“使市場在資源配置中起決定性作用”綜合改革的內(nèi)容之一，其目的在于提高市場運行效率，更好發(fā)揮市場配置資源的基礎(chǔ)性作用。
相比核準(zhǔn)制，成熟市場較多采用的注冊制發(fā)審方式，具有限制較少、體現(xiàn)市場化選擇、審核效率較高等特點，但從當(dāng)前法定核準(zhǔn)制發(fā)審方式到發(fā)行注冊制，是一個漸進的過程，將貫穿在市場各個層面的配套改革當(dāng)中。從成熟市場運行實際來看，注冊制強調(diào)以信息披露為中心，也并非簡單備案。
“市場化”是注冊制改革基本精神
“《決定》是涉及全方位改革的綱領(lǐng)性文件，其整體思路在于讓市場的無形之手扮演配置資源的決定性作用，資本市場的相關(guān)改革措施，也是沿著這一思路展開。”
經(jīng)濟學(xué)家、萬博經(jīng)濟研究院院長滕泰表示，《決定》將對未來十年經(jīng)濟、金融體制改革產(chǎn)生深遠影響，資本市場是重要的要素市場，其改革必將貫穿和服務(wù)于改革全局，健全多層次資本市場、推進股票發(fā)行注冊制改革是未來十年我國資本市場總體改革和演進的方向，無法在一朝一夕間完成，而這些改革舉措的基本精神就在于促進“市場化”作用的發(fā)揮。
“中國是全球儲蓄最充裕的國家，要改變目前資金價格高昂，金融抑制實體經(jīng)濟發(fā)展的局面，必須更好發(fā)揮資本市場的作用，通過直接融資渠道完善使更多儲蓄資金合理進入實體經(jīng)濟領(lǐng)域，我理解注冊制改革的本意也在于此。”他說。
事實上，近一個階段以來，證券監(jiān)管部門一直在著力研究注冊制改革有關(guān)問題，資深專家認為，此次“注冊制”首次明文寫入中央文件，意味著我國市場發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識的改革內(nèi)容。
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新認為，推進股票發(fā)行注冊制改革首次寫入中央文件，將對我國資本市場帶來重大影響。我國市場“新興加轉(zhuǎn)軌”的特征明顯，在改革發(fā)展過程中，股票發(fā)行須行政之手干預(yù)既是我國股票發(fā)行市場的客觀現(xiàn)實，也是進一步發(fā)揮市場機制、提高運行效率的障礙。“要完善和提升資本市場配置資源的功能，注冊制改革沒有退路。雖然注冊制的真正實施還有待很多因素配套，但注冊制改革給資本市場帶來的影響已可以預(yù)期。”
從核準(zhǔn)制到注冊制仍需多方面配套
按照現(xiàn)行《證券法》、《公司法》，我國股票發(fā)行審核采取核準(zhǔn)制的安排。注冊制則是在市場化程度較高的成熟股票市場所普遍采用的一種發(fā)行制度。證券監(jiān)管部門公布股票發(fā)行的必要條件，達到所公布條件要求的企業(yè)可發(fā)行股票。
“股票公開發(fā)行注冊制的成功實施對于各種條件的要求都比較高，并非所有境外成熟市場都采取注冊制的方式，發(fā)審制度必須與市場的發(fā)展階段相適應(yīng)，才能夠發(fā)揮科學(xué)、高效的作用。”資深專家表示。
他認為，相較而言注冊制具有三方面制度優(yōu)勢，包括僅進行形式審查，限制較少；充分信披即可獲準(zhǔn)發(fā)行，體現(xiàn)市場選擇；審核程序簡化，效率較高。但實施注冊制是否能夠成功，還需綜合考慮制度、市場環(huán)境等多方面因素。
中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬稱，并不主張從核準(zhǔn)制一步過渡到注冊制，“太快變成注冊制也并不適合中國市場”。他表示，美國作為注冊制市場的范本，實施注冊制是有前提的，包括強大的訴訟文化、理性的機構(gòu)投資者居多、事后懲罰嚴(yán)格等，而這些我國市場都未完全具備。
上述資深專家表示，發(fā)行審核引入注冊制，其根本目的在于最大程度地滿足不同類型公司的融資需求和相應(yīng)投資者的投資需求。注冊制要成功落地，需要各方面因素達到一定水平，包括：市場化程度較高、市場運作比較規(guī)范、有較完善的法律法規(guī)作為保障、發(fā)行人和承銷商等中介機構(gòu)有較強的自律能力、投資者需具備比較成熟的投資理念、管理層的市場化監(jiān)管手段比較成熟等。
注冊制并非簡單備案
股票發(fā)行注冊制雖已明確寫入《決定》，但部分市場人士對何為注冊制卻也存在一定程度的誤讀。此前證監(jiān)會新聞發(fā)言人回應(yīng)媒體詢問時曾明確表示，無論核準(zhǔn)制還是注冊制，都須堅持以信息披露為中心，確保企業(yè)真實、準(zhǔn)確、完整、及時地披露相關(guān)信息。
投行人士介紹，與核準(zhǔn)制市場需要發(fā)行批文不同，注冊制市場發(fā)行人的權(quán)利自然取得，無需政府特別授權(quán)，但無論是核準(zhǔn)制，還是注冊制，企業(yè)的上市文件在公開發(fā)行前都需要經(jīng)過相關(guān)部門的審查。同時，同為實施注冊制的市場，其具體做法也有不同。“事實上，即使是實行注冊制的市場，對新股公開發(fā)行的審查也是非常嚴(yán)格和細致的，并非像有些意見認為的僅是簡單備案。”
如美國市場主要依據(jù)“披露原則”進行審核，由美國證監(jiān)會通過“意見書”反饋的方式，要求企業(yè)在招股說明書中公布所有投資者感興趣的信息；日本市場則對企業(yè)呈報材料的真實性、充分性和完整性同時提出要求，對于財務(wù)真實與企業(yè)狀況核查的要求也十分嚴(yán)格。
燕京華僑大學(xué)校長、經(jīng)濟學(xué)家華生認為，推進股票發(fā)行注冊制改革寫入《決定》，表明我國在股票這一直接融資領(lǐng)域的改革力度將會是空前的，但也應(yīng)當(dāng)依據(jù)我國市場現(xiàn)實，明確何為符合我國市場特點的“注冊制”，“在制度設(shè)計上，要有大智慧，否則將對證券市場帶來很大沖擊。”
董登新也表示，股票發(fā)行由核準(zhǔn)制向注冊制過渡，并不意味著發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)的降低和監(jiān)管的放松。相反，注冊制將對事后監(jiān)管提出更高的要求，需要以更加嚴(yán)格的監(jiān)管維護市場健康運行。這要求證監(jiān)會的監(jiān)管重心進一步后移，將主要精力放在查處市場違法違規(guī)行為、打擊證券市場犯罪、維護市場“三公”等方面。而投資者也必須學(xué)會用腳投票，這樣才能真正還權(quán)于市場。