東軟集團(tuán):費(fèi)用增速維持下降趨勢,盈利加速增長可期
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：海通證券股份有限公司 研究員：陳美風(fēng),蔣科
日期：2013-08-26
事件:
東軟集團(tuán)公布2013年半年報(bào):實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入82.81億元,同比增13.4%;歸屬于母公司凈利潤1.88億,同比增長9.3%,EPS為0.15元。扣非凈利潤同比下降0.7%。從Q2單季來看,營收同比增11.7%;歸母凈利同比增17.7%。
點(diǎn)評:
制約前幾年盈利增長的最主要障礙正在解除。員工薪酬支出的快速上升無疑是公司前三年盈利不佳的根源。上半年,公司期間費(fèi)用增速明顯下降,表明薪酬壓力大幅緩解,今后幾年盈利加速增長的障礙正在掃除。而日元貶值和醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)增長緩慢只是短期因素,并不妨礙成長加速的長期趨勢。
國內(nèi)解決方案增長32%,日元貶值和醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)節(jié)奏慢拉低營收增長速度。1H2013,公司營收同比增長13%。其中,國內(nèi)解決方案和醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)同比分別增長32%和1%,而軟件外包業(yè)務(wù)同比下降約6%。國內(nèi)解決方案業(yè)務(wù)高增長源于衛(wèi)生醫(yī)療和社保等行業(yè)的高景氣帶來的歷史訂單增長。軟件外包同比下滑的主要原因是日元貶值。今年上半年,日元同比貶值約20%,對公司外包業(yè)務(wù)營收的影響在6%左右。扣除日元貶值影響,公司上半年軟件外包業(yè)務(wù)量實(shí)際上是持平或略有增長。醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)Q2營收同比增長5%,較Q1有所改善,但整體而言增速較低,主要受客戶招標(biāo)節(jié)奏慢影響。此外,營改增對公司營收增速亦有小幅負(fù)面影響。
展望全年,國內(nèi)解決方案業(yè)務(wù)高增長有望延續(xù),軟件外包業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)個位數(shù)增長,而醫(yī)療設(shè)備業(yè)務(wù)增速有望上升到10-20%。綜合而言,我們判斷公司全年整體營收有望增長20%左右。宏觀不景氣導(dǎo)致客戶招標(biāo)啟動延后,我們判斷公司上半年訂單增速不高。前期公司公告了地鐵信息化大訂單,表明下半年開始公司訂單增速明顯提升。
特別值得關(guān)注的是,公司在智慧城市和健康管理領(lǐng)域均取得了不俗成績。在智慧城市領(lǐng)域,公司積極參與住建部國家智慧城市試點(diǎn)申報(bào)工作,為沈陽渾南新區(qū)、營口市、大連莊河市、天津慧谷園區(qū)等城區(qū)完成頂層設(shè)計(jì);在健康管理領(lǐng)域,公司啟動了在沈陽、天津、北京、長沙、合肥等地的熙康健康管理中心建設(shè)。
日元貶值和營改增等因素導(dǎo)致毛利率略有下降。公司上半年綜合毛利率約為30.6%,同比下降約1.7個百分點(diǎn)。日元貶值和營改增是公司毛利率同比下降的主要原因。日元貶值減少公司營收5000-6000萬,降低毛利率約2個百分點(diǎn)。與此對應(yīng),公司軟件與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)毛利率同比下降1.9個百分點(diǎn)。從另一個方面看,營改增對毛利率亦有部分負(fù)面影響,意味著公司剔除日元貶值因素之后的毛利率事實(shí)上有所上升。主要不確定性。日元貶值幅度不確定;宏觀經(jīng)濟(jì)影響。
衛(wèi)寧軟件:業(yè)績符合預(yù)期,潛在增長點(diǎn)眾多
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：安信證券股份有限公司 研究員：胡又文,侯利
日期：2013-08-28
業(yè)績符合預(yù)期。上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.24億元,同比增長33.76%;歸屬于上市公司股東凈利潤2690萬元,同比增長43.60%,EPS0.25元,符合預(yù)期。凈利潤增速超過收入的主要原因是獲得即征即退增值稅款1054萬元。
軟件收入穩(wěn)步增長,技術(shù)服務(wù)增速有所下降。上半年,公司軟件收入7822萬元,同比增長52.59%,硬件收入3172萬元,同比增長28.90%,技術(shù)服務(wù)收入1375萬元,同比下降17.17%。高毛利的技術(shù)服務(wù)收入下降導(dǎo)致毛利率較去年同期減少1.55%。
新增訂單快速增長,全國布局成效顯著。隨著營銷服務(wù)體系建設(shè)工作順利完成,公司在全國范圍內(nèi)項(xiàng)目拓展順利推進(jìn)。上半年,新簽訂多個100萬元以上的項(xiàng)目,包括蘇州大學(xué)附屬兒童醫(yī)院、常熟市第二人民醫(yī)院、長沙市雨花區(qū)衛(wèi)生局、邵陽市中心醫(yī)院、張家港市中醫(yī)醫(yī)院、渦陽縣人民醫(yī)院、壽陽縣人民醫(yī)院、青海省中醫(yī)院等,遍布全國各地。
注重研發(fā)投入,潛在增長點(diǎn)眾多。上半年,公司研發(fā)費(fèi)用共計(jì)投入1884萬元,占營業(yè)收入的15.23%。重點(diǎn)研發(fā)對象包括PACS、LMIS、MIIS等醫(yī)技信息系統(tǒng),以及移動醫(yī)療系統(tǒng)、醫(yī)療大數(shù)據(jù)處理系統(tǒng)、智慧醫(yī)療系統(tǒng)一期工程等。
公司始終強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品研發(fā)與市場需求的緊密結(jié)合,需求來源于客戶,產(chǎn)品又服務(wù)于客戶,這些新產(chǎn)品在未來有望成為其重要的盈利增長點(diǎn)。
投資建議:國內(nèi)醫(yī)療信息化行業(yè)尚處于初級階段,醫(yī)保控費(fèi)等新需求層出不窮,行業(yè)飛速發(fā)展有望持續(xù)提速。公司作為行業(yè)龍頭,內(nèi)生增長與外延擴(kuò)張并舉,盡享行業(yè)景氣盛宴。預(yù)計(jì)2013-2015年EPS分別為0.8、1.2和1.7元,維持“買入-A”評級,上調(diào)目標(biāo)價至70元。
風(fēng)險(xiǎn)提示:公司規(guī)模的迅速擴(kuò)張帶來人才上的瓶頸;行業(yè)競爭進(jìn)一步加劇的風(fēng)險(xiǎn)。
東華軟件:商業(yè)模式與時俱進(jìn),主動轉(zhuǎn)型漸顯成效
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：日信證券有限責(zé)任公司 研究員：賈偉
日期：2013-08-27
收入與凈利潤增長一如既往,軟件與服務(wù)收入占比上升。公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.39億元,同比增長25.7%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤3.06億元,同比上升35.8%,上半年公司保持了近5年來一貫的高速增長。近年公司的凈利潤增速持續(xù)高于收入增速,主要源于各項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率持續(xù)上升,從而帶動了整體毛利率上升。今年上半年各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率雖未有增加,但自制及定制軟件和技術(shù)服務(wù)兩項(xiàng)高毛利率業(yè)務(wù)占比增加,同樣推高了整體毛利率。今年上半年公司毛利率為34%,較去年同期上升超過3個百分點(diǎn),較2012年全年上升2.6%。在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上,上半年軟件和技術(shù)服務(wù)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)占收入比重為35%,較2012年的28%上升了7個百分點(diǎn)。
金融醫(yī)保行業(yè)仍為主要收入來源,“金融云”推動村鎮(zhèn)銀行市場。從上半年行業(yè)收入結(jié)構(gòu)來看,金融醫(yī)保行業(yè)收入占比達(dá)到50%,與去年年底持平,仍為公司主要的收入和利潤來源。公司自2012年起將自主研發(fā)的幾十種銀行業(yè)務(wù)軟件移植整合到“金融云”,目前已成功簽約近60家村鎮(zhèn)銀行,已上線二十余家。傳統(tǒng)銀行的IT系統(tǒng)全部自建,這一模式對于村鎮(zhèn)銀行來說成本過高,而“金融云”這一模式可以較低成本完成系統(tǒng)建設(shè),因而對村鎮(zhèn)銀行有極大的吸引力。目前我國有村鎮(zhèn)銀行超過900家,以每家銀行每年在金融云上投入100萬元計(jì),每年潛在市場規(guī)模在9億元以上,對公司來自金融行業(yè)的收入有巨大的推動作用。
開發(fā)能力鑄就堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ),系統(tǒng)集成向綜合解決方案轉(zhuǎn)型。系統(tǒng)集成公司的發(fā)展路徑一般可劃分為“分銷商-集成商-解決方案提供商”三個階段。三個階段中硬件業(yè)務(wù)占比逐步降低,軟件占比相應(yīng)提升,毛利率也逐步上升。公司目前即處于集成商向解決方案提供商轉(zhuǎn)型的過程中,因而軟件開發(fā)能力成為轉(zhuǎn)型成功的關(guān)鍵。公司面向金融、電信、交運(yùn)等多個行業(yè),有多年的合作經(jīng)驗(yàn),對行業(yè)用戶需求有充分的了解,并在醫(yī)療和農(nóng)產(chǎn)品物流等行業(yè)市場取得了領(lǐng)先地位。此外,公司積極的通過并購取得新細(xì)分市場的優(yōu)勢地位,先后收購了ATM服務(wù)商聯(lián)銀通、銀行系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)商神州新橋和全面預(yù)算管理龍頭厚盾科技,三家公司在今年上半年合計(jì)凈利潤為1874萬。公司以內(nèi)生和外延式發(fā)展并重的方式不斷增強(qiáng)開發(fā)能力,為向解決方案提供商轉(zhuǎn)型打造了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
股權(quán)激勵護(hù)航高增長,給予“推薦”評級。公司近5年三費(fèi)占比保持在15%左右,成本控制較好。股權(quán)激勵計(jì)劃要求未來兩年凈利潤增速不低于35%,結(jié)合公司的開發(fā)能力和并購整合能力,預(yù)計(jì)這一要求可以達(dá)到。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS為1.12/1.55/2.15元,對應(yīng)PE為27/19/14倍,給予“推薦”的投資評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示:系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)毛利率下滑;子公司虧損拖累業(yè)績。
萬達(dá)信息:收購進(jìn)入數(shù)字安防市場,期待異地?cái)U(kuò)張
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：日信證券有限責(zé)任公司 研究員：賈偉,羅美思
日期：2013-08-27
業(yè)績增長平穩(wěn),非民生類智慧城市業(yè)務(wù)占比上升。公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.33億元,同比增長37.7%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1573.6萬元,同比上升39.8%,上半年收入與凈利潤保持了上市以來一貫的平穩(wěn)增長。上半年凈利潤增速高于營業(yè)收入增速,主要是由于1)上半年公司收到政府補(bǔ)助637萬元,而往年政府補(bǔ)助主要在四季度發(fā)放。在毛利率水平上,上半年公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率均有所提高,但低毛利率的系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)占收入比重由2012年中的39%上漲至43%,因而整體毛利率由去年同期的32.7%下滑至31.9%。在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上,民生服務(wù)之外的智慧城市業(yè)務(wù)占比由2012年的56%進(jìn)一步上升至60%,顯示出公司持續(xù)向智慧交通、智慧工商和智慧政務(wù)等領(lǐng)域滲透。
收購四川浩特通訊,進(jìn)入數(shù)字安防和智慧交通市場。公司于4月22日發(fā)布公告稱將使用5100萬元收購浩特通訊51%的股權(quán)。公司于6月30日實(shí)現(xiàn)收購,并將其納入合并范圍。浩特通訊主營數(shù)字安防監(jiān)控和智能交通業(yè)務(wù),在四川地區(qū)擁有強(qiáng)大的客戶資源,曾承接多期成都市平安城市監(jiān)控系統(tǒng)項(xiàng)目,并在廣東汕頭承接了公安指揮中心系統(tǒng)。在短期來看,浩特通訊盈利水平較高,今年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤738萬元,并有超過1億元的新簽訂單,本次收購將顯著增厚公司的未來業(yè)績。從長期看,公司將以此為契機(jī)進(jìn)入數(shù)字安防市場,并借助浩特通訊的客戶資源在四川市場擴(kuò)大原有業(yè)務(wù)。
智慧城市全面服務(wù)商,借助政策有望輻射全國。公司立足上海,主營智慧城市業(yè)務(wù),在社保和衛(wèi)生兩個領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢,在工商、政務(wù)及交通等領(lǐng)域也有布局,屬于可以提供全面服務(wù)的智慧城市服務(wù)商。根據(jù)住建部的要求,首批90個智慧城市試點(diǎn)地區(qū)將在未來3-5年內(nèi)開展智慧城市建設(shè),這有助于公司借助政策推動向其他地區(qū)擴(kuò)展。公司目前已圍繞主營業(yè)務(wù)在全國各地設(shè)立的累計(jì)35家分子公司,其中2012年新增7家,顯示出公司希望將在上海的成功擴(kuò)大至全國范圍。此外,人保部今年將開展金保工程二期立項(xiàng),這對于公司的智慧社保業(yè)務(wù)也將受益。
借政策東風(fēng)實(shí)現(xiàn)異地?cái)U(kuò)張,給予“推薦”評級。公司主要收入來源于上海,未來最大看點(diǎn)在于各地的子公司能否幫助公司實(shí)現(xiàn)異地?cái)U(kuò)張。在政策推動下,可以提供全套智慧城市解決方案的廠商會受到政府的歡迎,因此預(yù)計(jì)公司的異地收入占比將持續(xù)上升。此外,浩特通訊正處于高速增長期,對公司未來業(yè)績增長有明顯的促進(jìn)作用。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS為0.76/0.91/1.16元,對應(yīng)PE為48/40/31倍,給予“推薦”的投資評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示:異地?cái)U(kuò)張不見成效;浩特通訊業(yè)績不達(dá)預(yù)期。
白云山A:多管齊下應(yīng)對負(fù)面政策壓力
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：方正證券股份有限公司 研究員：劉亞明
日期：2012-03-16
事件:
公司發(fā)布年報(bào),2011年?duì)I業(yè)收入37.99億元,同比增長14.54%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.61億元,同比增長27.52%;每股收益0.56元;扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為2.50億元,同比增長52.62%,扣非后的每股收益為0.53元。
點(diǎn)評:
費(fèi)用下降和投資收益推動凈利潤高增長。營業(yè)收入保持穩(wěn)步增長,主要是醫(yī)藥流通、化學(xué)制劑、中成藥和中藥飲片增長較快,分別為208%、14.03%和13.62%;扣非后凈利潤增速高于收入,一方面得益于期間費(fèi)用率由2010年的28.3%下降至26.1%,其中銷售費(fèi)用率下降了2.2個百分點(diǎn);另一方面源于公司參股50%的合營企業(yè)白云山和黃、百特僑光快速增長,投資凈收益由2010年的3997萬元上升至5497萬元,占凈利潤比重22%。
四季度業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生改變。就四季度而言,收入同比增長
42%,相比三季度的-3.9%大幅提升,環(huán)比增長18.3%;但毛利率環(huán)比下降6個百分點(diǎn),期間費(fèi)用率由三季度的29%下降至25.7%,顯示公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大改變,我們認(rèn)為是醫(yī)藥流通占比提升所致。
單獨(dú)定價和中藥等高毛利產(chǎn)品快速增長。頭孢克肟和頭孢硫脒單獨(dú)定價,具有競爭優(yōu)勢,在2011年抗生素全行業(yè)下滑的背景下,兩者分別取得了22.95%和33.69%的高增長;另外中藥產(chǎn)品清開靈、小柴胡顆粒同比增長30.63%、43.85%。此類產(chǎn)品的毛利率均高于公司平均水平,是近期主要增長點(diǎn)。
基藥招標(biāo)、抗生素降價和抗菌藥物治理對公司影響較大。公司產(chǎn)品大多為普藥,基藥招標(biāo)價的大幅下降對盈利能力產(chǎn)生不利影響,公司頭孢呋辛鈉、頭孢曲松、一力咳特靈的毛利率分別為4.56%、-9.29%、4.2%,對盈利基本沒有貢獻(xiàn)。而2011年初的降價和抗菌藥物治理對占主體的抗生素業(yè)務(wù)影響較大,阿莫西林、頭孢曲松、頭孢他啶收入均出現(xiàn)了下滑,近期仍將面臨較大壓力。
盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)2012-2014年EPS為0.65、0.78、0.91元,大股東廣藥集團(tuán)正在對旗下業(yè)務(wù)進(jìn)行整合,暫不給予評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示。抗菌藥物治理超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);成本上升的風(fēng)險(xiǎn)。
云南白藥:藥品及健康事業(yè)部延續(xù)靚麗增長
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券股份有限公司 研究員：鄧曉倩
日期：2013-08-26
投資要點(diǎn)事件:
云南白藥公布2013年半年報(bào):2013年上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售收入73.11億元,同比增長19.05%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤為9.37億元,同比增長30.11%;扣非后歸屬于母公司的凈利潤為9.11億、同比增長28.38%、EPS為1.35元。
點(diǎn)評:
2013年上半年公司銷售收入同比增長19.05%。2013年上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售收入73.11億元,同比增速為19.05%(考慮2013年1月公司完成了“云南省藥物研究所”的收購并合并報(bào)表、公司已經(jīng)相應(yīng)的對2012年上半年的收入進(jìn)行追溯調(diào)整)盈利預(yù)測。公司已經(jīng)于2013年7月完成了云南白藥臵業(yè)的轉(zhuǎn)讓、公司考慮其可能帶來的投資收益、預(yù)告其2013年1-9月凈利潤增長48.71%—63.85%。
盡管“白藥臵業(yè)”股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得6.3億確定可在2013年3季度計(jì)入投資收益,但“白藥臵業(yè)”歷史欠“云南白藥”約4億債務(wù)的可收回性存在不確定性、公司屆時需要計(jì)提相應(yīng)的減值損失,即轉(zhuǎn)讓“白藥臵業(yè)”對公司2013年全年業(yè)績具體增厚的數(shù)額尚存在不確定性。我們不考慮轉(zhuǎn)讓“白藥臵業(yè)”的貢獻(xiàn)、維持之前的
盈利預(yù)測:預(yù)計(jì)公司2013-2015年公司凈利潤增速分別為:27%、26.5%和24.5%;對應(yīng)的EPS分別為:2.89、3.66和4.57元;若考慮“白藥臵業(yè)”轉(zhuǎn)讓帶來的影響、與公司了解假設(shè)“白藥臵業(yè)”欠“云南白藥”4億元債務(wù)2013年可收回的比例在0-50%之間、我們預(yù)計(jì)公司2013年的EPS在3.18-3.36元之間、增速在40-52%之間。即使不考慮轉(zhuǎn)讓“白藥臵業(yè)”的貢獻(xiàn)、我們預(yù)計(jì)公司未來三年仍能取得過去10年超過25%的凈利潤復(fù)合增速,同時結(jié)合公司歷史上不斷創(chuàng)造、拓展細(xì)分市場的能力,我們認(rèn)為可以給予公司在估值上的一定溢價,維持公司的“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示。1)、日化產(chǎn)品增速低于我們的預(yù)期。2)、公司所用主要原材料價格上漲。
東阿阿膠:阿膠再漲價,價值回歸不只是提價
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：天相投資顧問有限公司 研究員：溫燕
日期：2013-08-22
2013年上半年,公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.53億元,同比增長52.6%;營業(yè)利潤6.49億元,同比增長15.19%;歸屬母公司所有者凈利潤5.42億元,同比增長16.35%;基本每股收益0.83元。
子公司并表抬高收入,阿膠系列收入較快增長。由于公司于1月份收購了廣東益建健康產(chǎn)業(yè)有限公司11%股權(quán),達(dá)到51%控股地位實(shí)現(xiàn)并表,由于該公司上半年?duì)I業(yè)收入為3.24億元,因此導(dǎo)致公司總營業(yè)收入同比增長52.60%,若扣除該部分影響,公司營業(yè)收入增幅約為24.37%。由于該子公司從事中藥材貿(mào)易業(yè)務(wù),凈利潤僅為約1%,因此對公司利潤增量貢獻(xiàn)可以忽略。公司主要業(yè)務(wù)阿膠系列產(chǎn)品銷售收入同比增長31.89%,延續(xù)了自2012年下半年起的銷售增速恢復(fù)勢頭,同時也消除了前次渠道控貨的影響。
費(fèi)用增長過快拉低利潤增速。由于公司加大了市場推廣和廣告投放力度以及研發(fā)投入,導(dǎo)致銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用分別同比增長52.19%和43.67%,期間費(fèi)用也隨之同比增長46.44%,遠(yuǎn)高于阿膠系列產(chǎn)品的收入增幅,加之阿膠業(yè)務(wù)毛利率同比基本持平,因此造成公司利潤增速遠(yuǎn)低于營業(yè)收入增速及阿膠業(yè)務(wù)收入增速。
產(chǎn)品再提價,預(yù)計(jì)承壓有限。7月初,公司宣布由于上游驢皮資源價格快速上漲,提高產(chǎn)品出廠價以及終端銷售價格,幅度為25%,預(yù)計(jì)終端價格將漲至約2187元/千克。由于本次價格上漲為原料藥價格上漲驅(qū)動,因此產(chǎn)品定位高端的公司所受壓力要小于福膠等中低端路線企業(yè),預(yù)計(jì)其他品牌阿膠產(chǎn)品價格也將以相似、甚至更大漲幅上漲,公司本次漲價市場承壓有限。
價值回歸不僅是提價。公司倡導(dǎo)的價值回歸并非簡單的“價格回歸”,打造名貴滋補(bǔ)奢侈品的目標(biāo)需要資源、品牌和服務(wù)等方面的配合。公司開展文化營銷,強(qiáng)調(diào)其歷史傳承的正統(tǒng)性,恢復(fù)阿膠“滋補(bǔ)國寶”地位,以不斷提升的品牌內(nèi)涵附加來維護(hù)產(chǎn)品價格;公司通過驢皮、水源以及道地藥材等多方位掌控保證產(chǎn)品的資源支持;公司還通過開展代客熬膠等增值業(yè)務(wù),將顧客服務(wù)體驗(yàn)納入產(chǎn)品品質(zhì)體系之中,通過打造“傳承-資源-服務(wù)”的整體價值鏈條,使東阿阿膠的獨(dú)特性得以體現(xiàn)。
阿膠衍生品拓展盈利空間。公司以阿膠為核心的全產(chǎn)業(yè)鏈布局,體現(xiàn)在上游驢皮資源控制和下游阿膠漿、阿膠食品等產(chǎn)品的擴(kuò)充上,通過下游中低端產(chǎn)品開發(fā)與阿膠塊形成互補(bǔ),部分填補(bǔ)其價值核心上移所留下的空白,實(shí)現(xiàn)“藥品-保健品-食品”體系全覆蓋,為公司開拓了更大的市場。
盈利預(yù)測及評級:我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS分別為1.85元、2.26元和2.76元,以最新收盤價計(jì)算,對應(yīng)的動態(tài)市盈率分別為23倍、19倍和15倍。維持公司“增持”的投資評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示:1)原材料短缺及價格上漲的風(fēng)險(xiǎn);2)阿膠行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn);3)“文化營銷”策略效果不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);4)與渠道商溝通不暢的風(fēng)險(xiǎn)。
片仔癀:價格提升推動盈利增長超預(yù)期
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：陳益凌
日期：2013-08-12
上半年合并收入增長25%、母公司收入增長17%,凈利潤增長32%:2013上半年公司合并營業(yè)收入7.15億元增長25%,其中母公司營業(yè)收入4.28億元增長17%;凈利潤2.25億元增長32%,EPS1.40元,超出我們1.30元預(yù)期;2013二季度合并收入3.77億元增長22%、母公司收入2.19億元增長17%,凈利潤1.19億元增長37%,EPS0.74元。上半年每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.57元增長12%;合并應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)52天,存貨周轉(zhuǎn)359天,保持穩(wěn)定。
片仔癀系列內(nèi)銷收入增長8%、外銷收入增長40%:按母公司報(bào)表數(shù)據(jù):(1)內(nèi)銷業(yè)務(wù):上半年內(nèi)銷收入2.59億元增長8%,毛利率穩(wěn)定在73%;考慮到片仔癀內(nèi)銷價格同比提高23%(從260元兩次提價至320元),上半年內(nèi)銷銷量同比小幅下滑,原因是:2012年初漲價后,市場預(yù)期后續(xù)繼續(xù)漲價,購買踴躍,12上半年銷量較旺、占用配額較多,2012下半年出貨受限、市場供應(yīng)緊張;而2013年公司穩(wěn)定漲價預(yù)期,各季度銷量較為均勻。(2)外銷業(yè)務(wù):上半年外銷收入1.46億元增長40%,毛利率83%同比提升2個百分點(diǎn);考慮到片仔癀外銷價格同比提高40%(從30美元兩次提價至42美元),上半年外銷銷量同比保持穩(wěn)定。
日化藥妝業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長:公司2013上半年日化藥妝業(yè)務(wù)收入4331萬元,同比增長62%,主要因2012一季度基數(shù)較低原因所致(2012上半年收入2668萬元、2012下半年收入5239萬元)。公司于2011年底公告與華潤設(shè)立合資公司,隨著2012上半年完成準(zhǔn)備工作,片仔癀牙膏等日化產(chǎn)品開始推向市場,并于2012年底開始通過專柜形式在17省全面推廣。隨著公司與華潤業(yè)務(wù)合作的逐步深化,我們預(yù)計(jì)日化藥妝業(yè)務(wù)收入將保持持續(xù)快速增長。
片仔癀擁有持續(xù)提價空間,價格上漲進(jìn)一步助推需求:片仔癀主要成分是天然麝香和天然牛黃等稀缺藥材,具有資源屬性,受制于天然麝香配額,產(chǎn)量相對穩(wěn)定。近年來片仔癀提價頻率、幅度超預(yù)期,隨著價格持續(xù)上漲,其稀缺性也得到了終端需求認(rèn)同,我們預(yù)計(jì)未來片仔癀仍有可觀的提價空間。
維持盈利預(yù)測,維持增持評級:我們維持2013-2015年EPS2.82元、3.52元、4.39元,同比增長30%、25%、25%,對應(yīng)預(yù)測市盈率46倍、37倍、29倍。當(dāng)前估值反映了片仔癀絕密配方定價能力(片仔癀價格將繼續(xù)上漲)、公司與華潤的業(yè)務(wù)合作有望繼續(xù)深化,并推動公司經(jīng)營進(jìn)一步改善;我們認(rèn)為公司中長期市值成長空間仍然較大,維持“增持”評級。
江中藥業(yè):中成藥OTC和保健品業(yè)務(wù)收入下滑
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：陳益凌
日期：2013-08-07
2013年中報(bào)EPS=0.37元/股,扣非后下滑25%低于預(yù)期:江中藥業(yè)公布2013年半年報(bào),營業(yè)收入12.95億元同比下滑16%,其中制造收入7.29億元同比下滑21%;凈利潤1.14億元同比增長6%,扣非后主業(yè)凈利潤7995萬元同比下滑25%;EPS=0.37元/股(扣非后主業(yè)EPS=0.26元/股),低于我們此前預(yù)期。
中成藥OTC產(chǎn)品趨向成熟,GSP和基藥因素導(dǎo)致上半年收入下滑:2013上半年公司OTC業(yè)務(wù)收入5.07億元,同比下滑23%;我們預(yù)計(jì)健胃消食系列收入約4億元,草珊瑚含片收入約9000萬元,主要產(chǎn)品收入均同比下滑約20%。
江中OTC的產(chǎn)品線較為成熟,終端銷售趨于穩(wěn)定。新版GSP于2013年6月1日起實(shí)施,部分中小經(jīng)銷商的銷售積極性有所下降;新版基藥目錄推出后,醫(yī)藥流通行業(yè)把更多的精力和目光集中在基藥品種之上。多方面因素導(dǎo)致2013上半年銷售增長低于預(yù)期。我們預(yù)計(jì)新版GSP實(shí)施會促使醫(yī)藥流通行業(yè)集中度提高,大型醫(yī)藥流通企業(yè)積極性提升有利于OTC業(yè)務(wù)收入恢復(fù)增長。
保健品業(yè)務(wù)收入下滑,參靈草銷售穩(wěn)定:2013上半年公司保健食品業(yè)務(wù)收入2.22億元,同比下滑16%。我們預(yù)計(jì)初元系列產(chǎn)品收入約1億元,同比下滑約20%;參靈草收入約8000萬元,同比保持穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì)進(jìn)入下半年銷售旺季后,參靈草全年收入仍有望實(shí)現(xiàn)20%增長。
太子參價格下跌有望提升毛利率水平,公司仍將堅(jiān)持市場營銷投入:2013年原材料太子參價格下跌趨勢明確,6月產(chǎn)新后價格顯著下降;隨著公司采購、庫存、結(jié)轉(zhuǎn)成本的逐步下降,下半年毛利率仍將進(jìn)一步提升。在OTC和保健品業(yè)務(wù)調(diào)整時期中,公司仍將繼續(xù)加大市場營銷投入,為下半年和明年的恢復(fù)性增長奠定基礎(chǔ)。
小幅下調(diào)盈利預(yù)測,維持增持評級:考慮到主營收入放緩、營銷投入加大的影響,我們下調(diào)2013-2015年盈利預(yù)測至EPS=0.92/0.99/1.14元(原為0.97/1.04/1.26元),同比增長27%、7%、16%(扣非后增長14%、21%、16%),對應(yīng)預(yù)測市盈率20倍、19倍、16倍。我們認(rèn)為當(dāng)前股價安全邊際較高,已經(jīng)反映了OTC和保健品增長低于預(yù)期的不利影響,繼續(xù)維持“增持”評級。
康美藥業(yè):上半年收入和利潤增長低于預(yù)期,預(yù)計(jì)四季度將顯著回升
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：陳益凌
日期：2013-08-29
上半年凈利潤增長33%,主業(yè)凈利潤增長24%低于預(yù)期:2013上半年?duì)I業(yè)收入61.06億元增長19%,凈利潤9.45億元增長33%,EPS=0.43元,略低于我們中報(bào)前瞻0.44元預(yù)期;扣除亳州市場商鋪出售貢獻(xiàn)6326萬元后,主業(yè)凈利潤8.81億元增長24%。二季度單季收入27.83億元同比增長9%,凈利潤3.87億元增長27%,較一季度增速38%有所回落,EPS0.18元。上半年醫(yī)藥業(yè)務(wù)毛利率總體提升,經(jīng)營性現(xiàn)金流9.23億元(折合每股0.42元),與凈利潤基本相當(dāng),繼續(xù)保持良好水平;應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)率保持穩(wěn)定,公司經(jīng)營質(zhì)量較好。
上半年飲片增長產(chǎn)能受限、中藥材流通控制規(guī)模,四季度增速將顯著回升:上半年醫(yī)藥收入56.07億元增長13%。分業(yè)務(wù)看:(1)中藥飲片:我們預(yù)計(jì)上半年收入約8.7億元,同比增長16%;主要因中藥飲片受產(chǎn)能限制,去年下半年起逐步達(dá)到瓶頸;我們預(yù)計(jì)隨著北京、亳州飲片GMP產(chǎn)能投產(chǎn),四季度和明年的飲片將恢復(fù)快速增長。(2)中藥材流通:我們預(yù)計(jì)上半年收入約35億元,同比保持平穩(wěn)(去年同期流通翻倍增長、基數(shù)較高)。考慮到下半年中藥材下行,康美主動控制了流通規(guī)模,同時也保持了良好的現(xiàn)金流狀況。隨著消費(fèi)旺季來臨,貴細(xì)藥材和貴細(xì)滋補(bǔ)品的銷售速度會逐步加快,我們預(yù)計(jì)四季度中藥材流通業(yè)務(wù)增速有望顯著回升。(3)化學(xué)藥:上半年收入11.92億元增長56%,主要因康美在優(yōu)勢區(qū)域代理業(yè)務(wù)保持快速增長,在一定程度上彌補(bǔ)了中藥材流通業(yè)務(wù)的主動控制影響。
中藥材價格上漲對飲片和流通的毛利率影響各不相同:從去年上半年到今年上半年,中藥材價格整體呈現(xiàn)上漲趨勢。由于成本上漲后飲片調(diào)價速度相對滯后、從2013年起逐步開始上調(diào),我們預(yù)計(jì)上半年飲片毛利率約32%,同比小幅下跌2pp。而由于中藥材價格上漲,而存貨成本較為平滑,我們預(yù)計(jì)上半年中藥材流通業(yè)務(wù)毛利率約29%,同比小幅上漲2pp。
亳州新市場一期即將開業(yè),計(jì)劃投資10億元滾動開發(fā)二期:截止2013年中,亳州華佗國際中藥城一期交易中心及商鋪、展示廳已基本完工,2012、2013H1分別確認(rèn)收入2.65億元、2.88億元,建設(shè)資金已逐步回收;我們預(yù)計(jì)尚余開發(fā)成本1.76億元也將于年內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)確認(rèn)。公司公告計(jì)劃投資10億元滾動開發(fā)國美(亳州)華佗國際中藥城二期工程,初定工期3年,按照統(tǒng)一規(guī)劃、分部進(jìn)行、滾動開發(fā)建設(shè)的要求分期投入。
四季度收入和盈利增長將顯著回升,下調(diào)盈利預(yù)測:我們預(yù)計(jì)四季度增速將顯著回升,但二三季度增長平穩(wěn),下調(diào)公司2013-2015年EPS至0.90元(其中主業(yè)0.85元)、1.10元、1.38元(原為0.95元、1.23元、1.60元),同比增長37%、23%、25%(主業(yè)同比增長35%、30%、25%),對應(yīng)預(yù)測市盈率分別為24、20、16倍。康美藥業(yè)是中藥材產(chǎn)業(yè)的先行者、創(chuàng)新者、整合者,產(chǎn)業(yè)發(fā)展的大方向明確,大宗藥材、貴細(xì)藥材、中藥飲片的市場份額有較大提升空間,中長期發(fā)展趨勢明確,我們看好公司的發(fā)展空間,維持“買入”評級。
佛慈制藥:探索功能性飲料藍(lán)海
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：上海證券有限責(zé)任公司 研究員：趙冰
日期：2013-07-09
投資摘要
中華老字號、品牌中藥生產(chǎn)企業(yè)
“佛慈”品牌是中華老字號、中國馳名商標(biāo),在海內(nèi)外享有非常高的知名度和市場認(rèn)同度。公司186種產(chǎn)品被列入國家醫(yī)保目錄,10個獨(dú)家品種;4種產(chǎn)品為優(yōu)質(zhì)優(yōu)價產(chǎn)品;定眩丸、參茸固本還少丸為國家二級中藥保護(hù)品種。寶爐、岷山牌濃縮丸系列中成藥獲“隴貨精品”稱號。公司中藥企業(yè)中獲國外藥品認(rèn)證最多的企業(yè)之一。
六味地黃丸市場競爭激烈
六味地黃丸是公司主導(dǎo)產(chǎn)品,自上市以來表現(xiàn)出良好的增長趨勢,2010年的銷售收入即達(dá)到1億元左右。近幾年受產(chǎn)能以及銷售能力制約,六味地黃丸的銷售增長開始放緩。2012年銷售額約為1億元。由于六味地黃丸生產(chǎn)廠家眾多,近年來該行業(yè)發(fā)展增速較慢。
小品種有望快速成長
公司目前將注意力轉(zhuǎn)移到其他療效顯著的小品種中藥上。公司二線品種種類較多,重點(diǎn)產(chǎn)品如,參茸固本還少丸(源于清末名方“打虎壯元丹”,主要具有補(bǔ)腎助陽、益氣固體、填精止遺、強(qiáng)筋健骨的功效),以及兒科用藥復(fù)方健脾口服液(功能主治益氣固表,健脾消食)。但由于其基數(shù)較小,雖然增速較快,短期內(nèi)對業(yè)績貢獻(xiàn)不明顯。
推出功能性飲料探索中藥行業(yè)藍(lán)海
公司計(jì)劃推出甘麥大棗茶,以切入功能性飲料這片快速消費(fèi)品領(lǐng)域的“藍(lán)海”。甘麥大棗茶脫胎于名醫(yī)張仲景的經(jīng)典藥方《金匱要略》,計(jì)劃主要切入改善消化這一細(xì)分領(lǐng)域。隨著近年我國功能性飲料市場增長迅猛,功能性飲料有望成為公司新的利潤增長點(diǎn)。
給予“未來六個月,中性”評級
公司12年實(shí)現(xiàn)每股收益0.34元,預(yù)計(jì)13年為0.39元,以7月5日收盤價19.72元計(jì)算,靜態(tài)、動態(tài)PE分別為57.72倍和50.79倍。中藥上市公司12年、13年市盈率中值分別為35.72倍和27.47倍。公司目前的估值高于行業(yè)平均水平。我們認(rèn)為,公司具有悠久的生產(chǎn)歷史及優(yōu)越的品牌優(yōu)勢,同時具有深厚的中藥歷史文化底蘊(yùn)優(yōu)勢。雖然公司主導(dǎo)產(chǎn)品六味地黃丸增速放緩,但由于公司擁有良好的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和品種數(shù)量優(yōu)勢,同時通過積極培育二線產(chǎn)品和進(jìn)軍功能性飲料戰(zhàn)略,公司有望迎來新的發(fā)展契機(jī)。我們看好公司未來的發(fā)展前景,給予“中性”評級。
主要風(fēng)險(xiǎn)
受城市改造影響,募投項(xiàng)目延期;未來藥品價格的變化
獨(dú)一味:系列產(chǎn)品高速增長,醫(yī)療服務(wù)產(chǎn)業(yè)快速布局
類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：聯(lián)訊證券有限責(zé)任公司 研究員：羅柏言
日期：2013-08-22
事件:
2013年1-6月,公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.12億元,同比增長88.71%;營業(yè)利潤1.23億元,同比增長211.35%;實(shí)際歸屬于母公司的凈利潤1.04億元,同比增長202.06%;歸屬母公司所有者凈資產(chǎn)7.15億元,同比增長31.32%;基本每股收益0.238元。同時公司預(yù)計(jì)2013年前三季度歸屬母公司凈利潤同比增長144.5%-172.7%。
點(diǎn)評:
1、獨(dú)一味系列產(chǎn)品保持高速增長,新產(chǎn)品研發(fā)順利。公司品種優(yōu)勢明顯、產(chǎn)品儲備豐富,其中國家中藥保護(hù)品種3個,國家醫(yī)保品種5個,全國獨(dú)家品種9個(獨(dú)一味膠囊、參芪五味子片、脈平片、前列安通片、氯化鉀氯化鈉注射液、咳感康口服液、酮洛芬24h緩釋片、平喘抗炎膠囊、止咳祛痰糖漿),其中獨(dú)一味系列產(chǎn)品是公司發(fā)展之本,今年上半年取得營業(yè)收入1.88億元,同比增長65.93%,占公司主營收入和利潤比例分別為67.4%和74.4%;毛利率提升1.52個百分點(diǎn)至76.67%,盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng),同時促使公司整體毛利率提升7.71個百分點(diǎn)至71.36%,這是公司利潤增速高于收入增速的主要原因。
新品研發(fā)多管齊下、穩(wěn)步進(jìn)行。公司致力于研發(fā)具有獨(dú)立自主知識產(chǎn)權(quán)的現(xiàn)代醫(yī)藥產(chǎn)品,重視對獨(dú)一味系列產(chǎn)品的開發(fā),現(xiàn)有在研品種包括獨(dú)一味凝膠膏、獨(dú)一味創(chuàng)可貼、獨(dú)二味膠囊、復(fù)方獨(dú)一味痔瘡栓等,其中獨(dú)一味凝膠膏已完成臨床研究、上報(bào)生產(chǎn),獨(dú)二味膠囊和小兒止瀉凝膠膏臨床研究進(jìn)展順利,獨(dú)一味牙膏完成了上市銷售。人源化兔單克隆抗體“DYW101”完成了包括細(xì)胞株建立及成藥性驗(yàn)證在內(nèi)的研發(fā)任務(wù),取得了階段性的研發(fā)成果。其中公司獨(dú)一味牙膏完成了上市銷售,標(biāo)志著公司進(jìn)入了快速消費(fèi)品的大健康領(lǐng)域。獨(dú)一味產(chǎn)品全產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展是公司的主要看點(diǎn)之一。
2、奇力藥業(yè)增強(qiáng)公司化藥實(shí)力。公司通過收購奇力制藥80%股權(quán),擁有了獨(dú)家基藥品種氯化鈉氯化鉀注射液,獨(dú)家產(chǎn)品咳感康口服液和酮洛芬24小時緩釋片等產(chǎn)品。2013上半年公司在鞏固原有銷售領(lǐng)域的基礎(chǔ)上,加大奇力制藥產(chǎn)品的銷售,積極開拓空白市場,加強(qiáng)市場整合,特別是加強(qiáng)各省市的基藥增補(bǔ)工作,收入同比增長23.52%,同時毛利率仍保持在40%以上,保障了收入和業(yè)績的穩(wěn)定增長。
3、通過收購,快速布局醫(yī)療服務(wù)產(chǎn)業(yè)。2013上半年積極利用資本市場有利平臺加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)并購,1月完成了成都平安醫(yī)院腫瘤業(yè)務(wù)的收購,6月完成了德陽美好明天醫(yī)院有限公司、資陽健順王體檢醫(yī)院有限公司和蓬溪縣健順王中醫(yī)(骨科)醫(yī)院有限責(zé)任公司三家醫(yī)院的股權(quán)收購,完善了公司在醫(yī)療服務(wù)業(yè)的產(chǎn)業(yè)布局,提高公司的可持續(xù)發(fā)展能力。同時公司可以利用收購的醫(yī)院來促進(jìn)公司產(chǎn)品的銷售。截止2013年6月30日,公司尚有2.74億左右的貨幣資金,不排除公司未來在醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域增加新的布局,這是公司將來的一個看點(diǎn)。
4、盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)公司2013-2015年凈利潤增速分別為137%、70%和51%,EPS分別為0.40、0.69和1.04元,目前股價對應(yīng)PE分別為53、31和21倍。看好公司長遠(yuǎn)發(fā)展,給予公司“增持”評級。
5、風(fēng)險(xiǎn)提示:1)化藥業(yè)務(wù)推廣不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);2)醫(yī)療服務(wù)產(chǎn)業(yè)增速不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);3)獨(dú)一味系列新產(chǎn)品推廣進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。