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        央行論文透露存準率上限23% 消滅負利率或加息四次
        2011-03-28   作者:記者 華強 譚志娟  來源:投資者報
         

            央行3月18日晚間宣布,從3月25日起,上調存款類金融機構人民幣存款準備金率(下稱存準率)0.5個百分點。今年以來,央行已經分別于1月20日和2月24日兩次上調金融機構存準率,每次上調幅度為50個基點,每月一次,已成慣性。此次上調后,國內大型金融機構和中小型金融機構的存準率已經分別高達20%和16.5%的歷史高位。
          而自2010年12月中央經濟工作會議明確貨幣政策從緊至今,短短3個多月時間,央行已兩次加息、四次上調存準率。
          對此,國泰君安首席經濟學家李迅雷日前公開發(fā)布觀點認為,基于全球社會相對穩(wěn)定、經濟緩慢復蘇、通脹適度可控的假設前提,“緊縮貨幣政策會提前收兵”。
          不過,在接受《投資者報》采訪的市場、銀行界以及學術界的多位人士則認為,貨幣緊縮見頂尚早。“看看今年月度新增貸款的同比數(shù)據(jù),就應該明白現(xiàn)在的貨幣政策導向了。”中國銀行戰(zhàn)略發(fā)展部副總經理宗良表示。
          市場預期已久的加息“靴子”遲遲沒有落地,央行緊縮的意圖絲毫未變。上周公開市場到期資金1090億元,央行在周二(3月22日)回籠資金1350億元之后,3月24日又再次發(fā)行470億元3月期央票。最近三周分別凈回籠資金730億元、490億元和100億元。
          接受《投資者報》記者采訪的包括興業(yè)銀行首席經濟學家魯政委、中信建投證券首席宏觀分析師魏鳳春、中央財經大學中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇等,他們普遍認為,4月份加息概率較大,并且全年還有3次左右的加息與連續(xù)多次上調存準率。

          央行論文透露存準率上限23%

          關于存準率多高會是極限,市場一直有爭論。
          20%顯示也并非調控上限,來自央行的公開表態(tài)相當明確。3月20日,全國人大財經委副主任委員、央行前副行長吳曉靈(專欄)表示,存準率仍存在上調空間。
          “存準率到2011年末將達到23%左右。”興業(yè)銀行首席經濟學家魯政委在接受《投資者報》記者采訪給出這樣的預測。他認為,“此次的準備金率調整是例行操作,旨在回收過多貨幣保持中性的正常舉措,并不意味著在進一步收緊。”
          申萬首席宏觀分析師李慧勇研究也認為,從資金回籠的角度看,2011年存準率的上限值是23.5%。其測算定義為:沖銷比=央行回籠資金量/投放資金量。假定央票持續(xù)地量發(fā)行,完全依靠存款準備金回籠,則如果沖銷比為1,存準率上限為23.5%。
          這種測算的合理性到底有多大?記者向一位不愿透露姓名的央行人士進行了求證,該人士沒有給出明確答案,只是建議記者閱讀《經濟研究》在2008年7期上的一篇由央行貨幣政策司司長張曉慧與人合著的《中國的準備金、準備金稅和貨幣控制:1984-2007》。
          根據(jù)該論文的理論模型,最優(yōu)存準率由存貸利差、存貸款利率和存款準備金利率決定,以2007年存貸款利率水平測算,存準率最優(yōu)水平大致穩(wěn)定在23%左右。而目前的存貸款利率水平,剛好與2007年大體相當。
          照此算來,如果在2011年末存準率達到23%的理論上限,目前央行還有3個點的上調空間,意味著還有6次調控。
          現(xiàn)在,市場主要有兩種猜測,一種說法是,央行每月調整一次,年末或達到24.5%~25%;另一種說法是,從4月以后,央行每隔一月調整一次,年末達到22.5%~23%。現(xiàn)在看來,后者的調整幅度和比例正成為市場共識。
          魯政委指出,未來上調存準率不會這么頻繁,頻率至少低于年初這3個月。也就是說,出現(xiàn)一月一次的情況概率低。其理由是“因為要考慮到經濟增長的情況;而且,目前控通脹的緊縮政策效果已經顯現(xiàn)”。魯政委說。
          根據(jù)最新宏觀數(shù)據(jù)表明,中國政府為冷卻房地產市場,控制通脹,防止經濟過熱的一攬子政策措施似乎正在影響實體經濟。特別是,雖然1、2月份固定資產投資保持穩(wěn)健增長,但部分由于優(yōu)惠稅收待遇到期后又受汽車銷售顯著放緩拖累,零售額令人失望。同時,住房相關的消費支出也是近期整體零售銷售放緩的原因之一,反映出住房政策緊縮后房地產交易疲軟。
          對此,摩根大通經濟學家Grace Ng日前在接受《投資者報》記者采訪時表示,1月至2月期間,貨幣指標的增長速度明顯放緩與近期適度寬松的實際經濟指標相符,將緩解市場對短期經濟過熱的擔憂。
          為此,她認為,“此次央行決定再次提高存準率50個基點表明,決策者正著手實現(xiàn)總體貨幣狀況穩(wěn)步正常化,并仍將謹慎管理未來新增貸款的發(fā)放速度。

          消滅負利率或加息四次

          但是準備金率主要是對沖到期的流動性,并不能替代加息。考慮到目前實際利率仍為負值,通脹預期仍然在高位,3月份CPI 可能再創(chuàng)新高,仍有加息必要和可能。
          魯政委預計,“下一次加息的時點將在第二季度。”由于上半年通脹壓力仍然較高,初步估計,3月份CPI 將創(chuàng)下新高,二季度CPI保持在5%以上的高位,政策當局需要繼續(xù)鞏固調控成果,把好流動性總閘門,為此二季度政策緊縮仍有可能。
          從去年10月至今,央行已加息3次,時點分別為2010年10月20日、12月26日、2011年2月9日,每隔兩月。
          政府其實也不希望看到負利率,在今年CPI為4%的預期目標之下,連續(xù)加息或是必然選擇。現(xiàn)在一年定期存款利率3%,每次25個基點,加息4次也并非不可能。
          對此,英國投行巴克萊資本預計,中國還可能加息3次,不過,如果發(fā)生以下情形,加息會多一次,累計上調100個基點:即中國上半年真實GDP增速超過9.8%,外部全球食品和大宗商品價格漲幅明顯高于目前的預期。

          緊貨幣M2或低于16%

          在公開市場操作上,央行最近也重拳出擊。3月22日例行操作日,央行以500億元一年期央票加850億元正回購,一次就達成了當周的凈回籠;3月24日,當周的第二個操作日,央行趁熱打鐵,再次發(fā)行470億元3月期央票。
          1年期央行票據(jù)收益率為3.1992%,存款準備金利率為1.62%。對央行而言,通過公開市場操作收貨幣的成本要高出差不多一倍。“完全指望上調存準率來收緊貨幣肯定不行,一是外匯占款、央票到期金額巨大,二來存準率也是有限度的,不可能無止境使用,各種工具得搭配著來。”郭田勇表示。
          嚴格來說,今年貨幣政策目標就剩下一個M2增速,按銀監(jiān)會主席劉明康的說法是,“今年沒有信貸規(guī)模一說”。那么,把M2控制在預定目標16%,就是央行貨幣政策從緊必須要守住的紅線。
          央行的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2月末M2余額73.61萬億元,同比增長15.7%,比上月末和上年同期分別低1.5個和9.8個百分點。這也是近3年來首次在年度指標以下。
          近幾年,一直以高于GDP增長與CPI上漲之和約3至4個百分點的增長幅度作為M2總目標。但結果年年超標,2009年、2010年M2目標均為17%,但實際分別達到27.7%、19.7%。
          對外經貿大學金融學院院長丁志杰表示,貨幣乘數(shù)受存準率、現(xiàn)金比率、定期存款比率以及超額準備金比率影響,去年四季度連續(xù)上調存準率,年末貨幣乘數(shù)已從9月末的4.32下降為3.92。
          決定M2的另一個重要因素,是基礎貨幣的多少。“所以,今年貨幣政策從緊,央行很注重回籠銀行體系的流動性,這樣才能削弱銀行投放基礎貨幣的能力。”丁說。
          今年通脹形勢嚴峻,銀行控制M2已無退路。

          個別銀行新增信貸規(guī)模
          幾乎縮減一半

          如果控制M2在16%的水平,就別指望新增貸款有多么樂觀。
          目前,各家銀行內部都是有一個貸款控制指標,并且由總行逐級分解到各分支機構。據(jù)《投資者報》了解,農業(yè)銀行湖南分行今年分得新增信貸規(guī)模為100億元,比2010年的180億元幾乎減少一半;其下轄的一個地市級分行,去年實際新增貸款13億元,今年新增信貸指標僅為4億元,而截至目前該行新增貸款還是零增長。據(jù)該行內部人士稱,湖南全省信貸指標向長株潭傾斜,其他地市都很少。
          當然,全國銀行新增貸款不會像湖南農行一樣全部急劇滑落。劉明康在列席十一屆人大四次會議時對媒體表示,用M2指標衡量,“我算了一下,今年與去年(新增貸款)差不多。”
          不過,銀行業(yè)內人士梳理2009年、2010年的M2、新增信貸數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn),如果今年M2完全控制在16%,則相應的新增貸款要比去年的7.95萬億略少。
          中國銀行國際金融研究所高級分析師溫彬告訴記者,2009年31.7%的貸款增速,對應當年M2為27.7%,2010年19.9%是貸款增速對應19.7%的M2,如果今年M2為16%,則相應的貸款增速也在16%左右,“按年初47.9萬億元的貸款規(guī)模測算,今年的新增貸款大約在7.66萬億元。”

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