自上半年在銀行間市場(chǎng)回籠逾萬億資金后，央行的公開市場(chǎng)操作開始轉(zhuǎn)變方向，已經(jīng)連續(xù)5周采取凈投放操作，累計(jì)凈投放資金高達(dá)7160億元。但是，這一操作主要是為緩解近期市場(chǎng)流動(dòng)性的持續(xù)抽緊以及支持農(nóng)行IPO申購的資金需要，并非意味著政策轉(zhuǎn)向。
尤其是最近一周，央行維穩(wěn)的意圖明顯。在本周二地量發(fā)行50億元1年期央票后，24日繼續(xù)保持了50億元的低發(fā)行量。由于本周到期釋放資金量達(dá)到2110億元，本周的凈投放資金將達(dá)到2010億元，創(chuàng)下了春節(jié)以來的新高。
在短期看來，為了緩解流動(dòng)性緊張、支持農(nóng)行IPO，近期央行有望在公開市場(chǎng)繼續(xù)維持正投放操作。但這一現(xiàn)象是否有特殊的政策意義呢？在7月中旬以后，央行是否還會(huì)保持這一凈投放態(tài)勢(shì)呢？要解釋這一問題首先就要觀察流動(dòng)性變化趨勢(shì)。
市場(chǎng)一致的觀點(diǎn)是，目前的資金緊張局面是貨幣緊縮政策與銀行融資雙劍合璧的結(jié)果，貨幣緊縮政策的邊際作用已經(jīng)顯現(xiàn)，商業(yè)銀行近期不斷著力于提高資金的留存量。同時(shí)，前期外匯占款增長的放緩也是流動(dòng)性壓力增大的重要原因之一。
但是，目前的一大變化是，人民幣重啟匯改進(jìn)程。雖然我們不斷重申要保持人民幣匯率穩(wěn)定，但市場(chǎng)對(duì)人民幣中長期仍有較大升值預(yù)期，熱錢很可能重新流入。屆時(shí)，央行將不得不重新面對(duì)外部流動(dòng)性壓力，銀行間市場(chǎng)的資金面也有望重新步入較為寬松的局面。
現(xiàn)在看來，7月中旬流動(dòng)性壓力緩解后，央行將恢復(fù)凈回籠操作。畢竟，現(xiàn)在流動(dòng)性緊縮主要由農(nóng)行IPO、為債市泡沫化和外匯占款減少等短期因素主導(dǎo)。從中長期來看，一旦這些因素消失，爆發(fā)性的資金需求必然下降，央行還會(huì)重新通過公開市場(chǎng)回收流動(dòng)性。
同時(shí)，在觀察宏觀經(jīng)濟(jì)的大格局，當(dāng)前也不存在政策緊縮方向轉(zhuǎn)變的基礎(chǔ)。雖然大家都在擔(dān)憂歐債危機(jī)是否會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)二次探底，但只要?dú)W債危機(jī)中沒有大型金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的倒閉，本次歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響就不會(huì)像2008年那樣劇烈。目前各國政府的積極態(tài)度讓類似危機(jī)爆發(fā)的可能性變得極低，可以判斷歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)難以逆轉(zhuǎn)全球需求復(fù)蘇的趨勢(shì)，也就難以使中國宏觀調(diào)控迅速轉(zhuǎn)為放松。
目前，貨幣政策觀望的原因并非經(jīng)濟(jì)增速的下降，而在于外需的不確定。一些機(jī)構(gòu)預(yù)期，歐洲沖擊使得全球經(jīng)濟(jì)二次探底的可能性很低，但可能降低外需長期增長水平。2011年中國外需恢復(fù)速度較低可能迫使中國進(jìn)一步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。分配結(jié)構(gòu)的調(diào)整也將提升邊際消費(fèi)傾向，同時(shí)，強(qiáng)調(diào)內(nèi)需的結(jié)構(gòu)性調(diào)整的過程中常常伴隨著資產(chǎn)泡沫和通脹水平提高。故而，預(yù)計(jì)中國貨幣政策觀望后，可能維持較長時(shí)間，不會(huì)立即放松。